重庆啤酒(600132)：Q2量稳价跌 关注主流价格带表现

事件：公司发布2024 年半年度报告。2024H1 公司实现营业收入88.61 亿元，同比+4.18%；归母净利润9.01 亿元，同比+4.19%；扣非归母净利润8.88 亿元，同比+3.91%。其中，2024Q2 实现营业收入45.68 亿元，同比+1.54%；归母净利润4.49亿元，同比-5.99%；扣非归母净利润4.42 亿元，同比-6.58%。

高端化节奏略有放缓，主流表现较好带动整体收入增长。（1）2024H1 量价齐升趋势不改，但24Q2 转为量增价减，内部结构略有分化，高端化节奏放缓。整体来看，24H1/24Q2 啤酒销量分别同比+3.3%/+1.5%达到178.38/91.70 万吨，吨价分别同比+0.3%/-0.7%，外部宏观经济影响下Q2 高端化进程受到影响。（2）分价格带看，2024H1 高档/主流/经济收入分别同比+2.8%/+4.4%/+11.4%至52.63/31.74/1.86亿元， 2024Q2 高档/ 主流/ 经济收入分别同比-1.9%/+5.1%/+10.7% 至26.92/16.54/1.00 亿元，主流产品带动Q2 收入增长，但吨价对比高档较低的主流产品收入占比提升导致整体吨价下滑。（3）分区域看，24H1 西北区/中区/南区营收分别同比+1.5%/+2.9%/+6.8%，24Q2 西北区/中区/南区营收分别同比+0.1%/-1.2%/+4.6%，南区表现较为亮眼。

成本压力和费投增加扰动利润，利润弹性有待释放。2024H1/2024Q2 公司吨酒成本分别同比-0.6%/+2.1%，毛利率分别同比+0.7/-1.0pct 至49.2%/50.5%，我们预计24Q2 毛利承压主要受佛山工厂8 月开始商业化生产并转固的影响。从费用端来看，24H1 公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.7/-0.1/+0.2pct，其中24Q2 销售/管理/研发费用率分别同比+1.3/-0.3/+0.2pct，面对激烈的市场竞争，公司加大销售费用投放巩固并不断拓展市场，其他费用整体较稳定，综合影响下公司24H1 归母净利率/扣非归母净利率分别同比持平/-0.03%，24Q2 单季归母净利率/扣非归母净利率分别同比-0.79/-0.84pct。

投资建议：公司产品结构与均价对比同业公司更为高端，受宏观消费需求弱复苏影响Q2 吨价出现小幅下滑，但公司积极应对挑战：（1）品牌端：“本地品牌+国际品牌”组合持续发力，各品牌依据自身品牌调性，针对相应消费群体与消费场景持续发力，重庆、大理、风花雪月、乐堡等品牌势能持续释放，主流价格带增长较为亮眼也说明公司组合策略成效逐步显现，在消费弱复苏的预期下建议持续关注其旺季表现。（2）销售端：大城市2.0 项目加速落地，公司根据不同市场情况精准投资，不断提升终端覆盖规模和市场服务能力；同时通过数字化工具持续赋能公司销售团队和经销商团队，2024H1 现代渠道实现市场份额提升和销量增长。（3）供应链：

佛山酒厂8 月开始商业化生产，有效缓解华南区域产能不足的问题。同时公司劳动生产率仍保持高个位数增长，与人力成本的增长形成对冲。我们依据公司中期业绩对盈利预测进行调整，预计2024-2026 年公司实现营收155.5/162.6/169.3 亿元，同比增速为4.8%/4.7%/4.1%；实现归母净利润14.1/14.9/15.7 亿元，同比增速为5.7%/5.5%/5.4%，对应PE 为20x/19x/18x，维持“买入”评级。