江苏银行(600919)：双位数利润增长彰显信心

核心观点：

江苏银行发布24 年中报，营收、PPOP、归母净利润同比增长7.2%、5.1%、10.1%，增速分别较24Q1 下降4.6PCT、4.1PCT、0.0PCT，年初以来投资者对公司的预期出现较大程度回落，24Q2 公司在单季营收增速大幅回落背景下归母净利润增速仍维持双位数增长，体现管理层对完成全年经营目标的信心，超出投资者预期。

亮点：（1）双位数利润增长，彰显管理层完成全年目标信心。24Q2 单季营收增速下滑至2.9%（24Q1 增速为11.7%）主要是其他非息收入同比减少10.7%（24Q1 其他非息收入增长了74.9%）。24Q2 单季归母净利润增长10.1%，与Q1 基本持平， 24Q2 减值损失同比减少29%（23Q4 增长8.4%，24Q1 增长15.3%）业绩维持高位。（2）净息差实际收窄幅度低于披露的表观值。24H1 公司披露口径息差为1.90%，同比收窄38BP，较23A 收窄8BP。披露口径息差收窄幅度较大主要是息差计算中酌情计入部分FVPL 金融资产收益，按照我们测算（利息净收入/生息资产平均余额）23H1、23A、24H1 净息差分别为1.93%、1.82%、1.76%，同比仅收窄17BP。趋势上看生息资产收益率受贷款收益率拖累加速下行，但存款付息率大幅下行，推动计息负债成本改善。（3）理财规模继续扩张推动手续费收入改善。24H1 公司手续费收入增长11.3%（vs.24Q1 手续费收入增长-16.8%），主要是理财规模增长较好，6 月末达6045 亿元，较年初增长16%，推动代理手续费24H1增长30.7%（vs.23A:-15.0%）。（4）1 月公司公告更换会计师事务所，24 年中报将苏银金租长期应收款并入贷款口径披露，对公贷款和零售个人经营性贷款规模有所增加，贷款不良率和拨备覆盖率有正向影响。

关注：（1）消费贷款对资产质量的影响。新口径6 月末不良率为0.89%，较12 月末持平；6 月末拨备覆盖率357%，较12 月末下降32.3PCT；关注贷款率环比略升8BP 至1.40%；24H1 测算不良新生成率1.34%，同比23H1 上升38BP，环比23A 上升24BP，预计主要来自个人消费贷款。（2）其他非息24Q2 同比减少10.7%主要是收益兑现，Q2 其他非息49 亿元， 42 亿元为投资收益，公允价值变动仅2 亿元。（vs.Q160 亿元其他非息中39 亿元为投资收益，18 亿元为公允价值变动）。

盈利预测与投资建议：预计24/25 年归母净利润增速为10.2%/11.3%，EPS 为2.09/2.34 元/股，BVPS 为14.26/16.09 元/股，股价对应24 年PE 为3.7X/3.3X，对应23/24 年PB 为0.5X/0.5X。给予24 年0.7 倍PB，合理价值9.98 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。