四川路桥(600039)：新兴业务稳步推进 清洁能源高增长

24H1 收入/归母净利同比-31.2%/-43.5%，维持“买入”评级公司24H1 实现营收458 亿元，同比-31.16%，归母净利31.95 亿元，同比-43.47%，其中Q2 实现营收237 亿元，同比-33.52%，归母净利14.38 亿元，同比-50.72%，低于我们预期（23 亿元），主要系受土地政策、防汛形势及压降贸易业务等影响，公司工程收入表现不及预期。考虑到外部环境下半年仍存在持续性影响，我们调整公司24-26 年归母净利预测为66/62/59亿元（前值92/98/104 亿元），可比公司24 年Wind 一致预期均值5xPE，考虑到公司23 年股息率9.2%，高于可比均值5.7%，给予公司24 年8xPE，调整目标价至6.05 元（前值8.41 元），维持“买入”评级。

    清洁能源业务高增长，省内毛利率维持高位

24H1 公司综合毛利率15.88%，同比-0.20pct，24Q2 毛利率15.96%，同比-0.09pct，环比+0.17pct。分业务看，工程施工/矿业及新材料/清洁能源/贸易销售/ 公路投资运营实现营收418/11/2.6/10/14 亿元， 同比-29%/-19%/+169%/-79%/-6%，毛利率14.8%/12.3%/40.5%/0.7%/58.3%，同比-1.6/+8.4/+58.3/-0.3/-9.9pct。分地区看，省内/省外/国外分别实现收入410/42/4 亿元，同比-31%/-33%/-40%，毛利率分别为17.3%/3.4%/8.0%，同比+0.2/-3.3/-6.9pct。

    收入下滑抬升费用率拖累归母净利率

24H1 期间费用率6.72%，同比+1.44pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.05%/1.79%/1.71%/3.17%，同比+0.03/+0.69/-0.59/+1.31pct，管理费用同比+12.29%，主要系中介机构费用及办公费用增加所致。减值支出占比同比-0.02pct 至0.29%，综合影响下24H1 归母净利率同比-1.52pct 至6.98%。24H1 经营活动现金流量净额-47.23 亿元，同比多流出1.82 亿元，收/付现比93.3%/105.3%，同比+11.5/+13.0pct。

省内新签订单韧性优于省外，新兴业务稳健推进24H1 公司工程主业累计中标591 亿元，同比-20%，主要系省外下滑较多所致，其中省内中标517 亿元，同比-13%，省外中标74 亿元，同比-48%。新产业方面，公司稳步推进矿产及锂电新材料、绿电清洁能源业务发展，截至24H1末拥有矿山超过10 座，其中国外阿斯马拉铜金多金属矿推进矿建、克尔克贝特金多金属矿取得采矿权证、库鲁里钾盐矿融资有序推进；三元正极材料、磷酸铁锂、电池回收项目均已建成投产，实现供货销售；清洁能源方面，（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约540 万千瓦，同比+140 万千瓦。