口子窖(603589)三季报点评：兼系列高基数下承压 渠道改革仍在推进

　　事件

    　　公司发布2024 年三季度报告，前三季度公司实现收入43.62 亿元，同比-1.89%；归母净利润13.11 亿元，同比-2.81%。

    　　收入利润略低于预期，销售收现快于收入

2024Q3 公司实现收入11.95 亿元，同比-22.04%；归母净利润3.62 亿元，同比-27.72%。2024Q3 收入与利润略低于我们此前预期，公司报表逐步回归实际动销。

2024Q3 公司收入+Δ合同负债12.33 亿元，同比+3.61%。2024Q3 销售收现14.26亿元，同比+1.78%，销售收现快于收入。

    　　高档白酒同比下滑，省内韧性较强

分产品看，2024Q3 高档/中档/低档白酒分别实现收入11.39/0.13/0.21 亿元，分别同比-22.70%/-55.30%/+26.54%。低档白酒表现较好，高档白酒同比下滑，我们判断或主因去年新品兼系列推出后铺货带来高基数。分区域看，2024Q3 省内/省外分别实现收入9.52/2.21 亿元，分别同比减少22.09%/25.59%。前三季度省内/省外经销商数量分别净增加4/53 家至500/508 家。

    　　毛利率同比下降，盈利能力承压

2024Q3 公司毛利率71.91%，同比-5.90pct，我们判断或主要由于去年兼系列产品铺货较多拉动毛利率高基数。管理费用率与营业税金及附加比率微增下盈利能力承压，2024Q3 销售费用率/管理费用率/营业税金及附加比率分别为12.38%/7.08%/16.32%，分别同比-3.03/+1.27/+2.86pct；归母净利率为30.28%，同比-2.38pct。

    　　新品稳步推进，维持“买入”评级

考虑到消费弱复苏，公司渠道调整仍在推进中，我们预计公司2024-2026 年营业收入分别57.21/57.44/58.74 亿元，分别同比-4.05%/+0.42%/+2.26%，归母净利润分别为16.35/16.45/16.88 亿元，分别同比-5.03%/+0.64%/+2.58%，对应2024-2026 年PE 估值分别为16/16/15X。考虑到公司受益安徽白酒β推进规模扩张，稳步进行渠道调整，兼系列新品渠道利润领先、有望逐步起量带动增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期