节能风电(601016)：御风以翔 破浪以飏

　　蓄力风电，央企平台。公司是央企中节能旗下的风力发电平台，主营风力发电业务，装机遍布全国，存量装机分布较多的省份为甘肃、河北、新疆及青海等。

截至2023 年公司存量风电装机容量为5.7GW，在建项目装机容量合计为1.21GW。近2 年来光伏发展迅猛，风电有所沉寂，近期我们看到了风电面临多重催化，风电或在“归途”。

期待绿电秩序重建，风电有望重新归来。当前绿电的估值体系混沌，2023 年的PB-ROE 曲线斜率已经近乎为零，即无论ROE 高低，都给予近似的PB，失锚的背后是估值体系重构的强预期。同时2022-2023 年光伏弯道快速超车，较大的装机增长为消纳带来了极大挑战。未来市场有望重回理性，风电回归增长可期。数据端反馈2024 年1-9 月的风机招标容量较去年同期高增93%，出力相对光伏更稳定的风电优势进一步被凸显。运营商口径来看，已有新天绿能发布公告后续主要开发风电，对光伏采取更审慎的开发原则。这一趋势之下，风电有望重回增长。

行业迎来多重催化，公司蓄力而上。首先从政策端来看，绿电的行情在2021年阶段性见顶之后已经沉寂两年多的时间，在此期间政策端亦对绿电的回应较少，近期政策有望反转。一方面是补贴的下发有望改善企业的现金流；另一方面是新能源重新被顶层重视。此外，海风拥有更大的发展空间，结合远期沿海省份的潜在装机增长情况，预计在未来，海风和核电将成为沿海省份的较优选，尤其是海风的潜力可能更大。2023 年全国海风装机仅37GW，占全国总装机的比例不足3%，未来的潜在开发规模十分可观。

高盈利风电急需被市场重新定价，同时公司拥有较高预期差。可比公司来看，除开中闽能源有海风项目，节能风电的整体盈利水平在风电运营公司中处于中上游的水平。从未来的新增规划来看，公司已经在着力向弃风率水平较低的区域延伸，目前的在建项目除了甘肃及河北的25 万千瓦机组外，其余约100 万千瓦的在建装机均处于弃风率不高于6%的省份。

同时我们提示一个预期差：即公司的盈利弹性或被市场低估。与火电行业不同，新能源行业收入端的要素变化很大程度可以反馈到业绩层面，对于电站而言，基本每年的折旧是相对固定的，且多发一度电几乎没有太大的成本，来风好坏成本都是基本固定的。如果未来来风可以好转，对于公司的业绩提升的效果或将十分明显。

投资建议：风电盈利能力优质，后续有望重回增长。我们预计公司2024-2026年将实现营业收入分别为52.3/54.0/57.4 亿元， 对应增速分别为2.3%/3.3%/6.2%；预计公司2024-2026 年归母净利润分别为15.3/16.9/19.1 亿元，对应增速分别为1.0%/10.6%/13.5%。参照可比公司三峡能源、新天绿能及中闽能源对公司进行估值，考虑到公司为资产质地更好的纯风电运营商，给予节能风电25 年15x PE，对应25 年目标市值253 亿，25 年目标价3.9 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：政策变化风险，来风扰动和风电建设可能不及预期，市场化交易提升带来的电价风险等。