玉龙股份(601028)：内增外延潜能大 被低估的黄金潜力股

　　核心观点

公司主要从事黄金采选业务，同时亦生产钒矿、石墨矿、硅石矿等“新能源新材料矿产”。黄金业务中，在手帕金戈金矿，协助运营集团巴拓金矿，内增外延潜能巨大。公司帕金戈金矿拥有黄金资源量69.14 吨，年产量约3 吨，采矿成本仅约220 元/克，近年来公司不断加大勘探增储力度，后续有望继续扩产。此外，公司目前正协助运营集团巴拓金矿，其拥有黄金资源量104.82吨，年产能约6 吨，未来有望战略重组。

摘要

“黄金+新能源新材料矿产”双轮驱动，出清贸易专注矿业公司主要从事黄金采选业务，同时亦生产钒矿、石墨矿、硅石矿等“新能源新材料矿产”；经过持续调整优化，公司聚焦矿业主业，坚定出清大宗贸易业务，回笼资金用于矿山建设及矿业并购。

    　　目前已完成行业划分变更，后续将改换简称，更加凸显矿业属性。

黄金业务：在手帕金戈，协助运营巴拓，后续有望内增外延在产帕金戈金矿：矿区面积超3000 平方公里，拥有黄金资源量69.14 吨，平均品位5.1 克/吨，2024H1 实现产金量1.53 吨，实现净利润3.23 亿元。近年来公司不断加大勘探增储力度，取得较大突破，后续资源量有望突破100 吨，同时公司成本控制能力位居澳洲前列，2023H1 采矿成本仅220 元/克；伴随资源储备的逐步强化，帕金戈项目有望继续扩产。

集团巴拓金矿：公司协助运营，后续有望战略重组。公司全资子公司玉鑫控股正协助巴拓黄金对巴拓金矿进行项目运营以及巴拓黄金拟在未来进行的战略重组。巴拓黄金拥有黄金资源量104.82 吨，采选年产能约6 吨黄金。

新能源新材料矿产采选业务：钒矿+石墨矿+硅石矿多品种发展楼房沟钒矿：公司持股67%，拥有五氧化二钒金属资源总量65.15万吨，平均品位1%以上，有望受益钒储能电池发展，一期工程建成投产后，年产五氧化二钒5000 吨。

辽宁硅石项目：公司持股将从35%增至45%，拥有硅石资源量1650.1 万吨且增储潜力巨大，下游主要应用于光伏玻璃、硅酸钠、冶金等领域。一期工程建成投产后，年产冶金用石英岩50 万吨。

催腾石墨项目：公司持股11.44%，拥有大型及超大型鳞片状石墨矿藏资源量4610 万吨，平均固定碳品位6.6%，下游主要应用于锂离子电池负极材料等领域，安夸贝目前设计原矿年处理能力100 万吨以上，年产石墨精矿6 万吨以上。

    　　投资评价和建议

不考虑巴拓黄金注入，预计公司2024 年-2026 年归母净利分别为5.08 亿元、7.40 亿元和8.31 亿元，对应当前股价的PE 分别为18.20、12.49 和11.13 倍，考虑到公司黄金采选业务的低成本优势及较大成长空间，给予公司“买入”评级。

风险分析

    　　（1）黄金价格大幅下跌；若美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元将压制黄金价格。若黄金价格较我们假设值下降10 元/克，或将造成公司毛利较我们预测下降0.3 亿元。

    　　（2）原材料价格上升风险；

（3）受环保或限产等因素影响，公司主要产品产量不及预期风险。

（4）国际化经营风险.。国际经济和政治形势逐渐复杂化，中国企业在国际化经营中所面临的各类风险不断增加，包括政治风险、法律风险、经济环境风险、宗教环境风险、财务风险、文化融合风险等，可能会对公司海外经营造成影响。

    　　（5）项目并购进度不及预期风险。