中国国航(601111)：2024年扣汇扭亏 油价提供逆向时机

　　本报告导读：

    　　公司预告2024 年大幅减亏，我们估算全年扣汇扭亏，符合预期。2025 年机队周转继续恢复，助力收入增长与成本摊薄。未来盈利中枢上升乐观可期，维持增持。

    　　投资要点：

维持增持。国航航网客源品质行业居前且继续优化，长期价值提升。

估算2024 年公司扣汇实现扭亏，24Q4 汇兑损失拖累整体业绩。预计2025 年供需恢复趋势确定，未来两年盈利中枢上升可期。考虑汇兑损失，下调2024 年归母净利预测至-2（原8）亿元，维持2025-26年归母净利预测61/150 亿元。提示油价与汇率不改航司价值与长逻辑，维持2026 年15 倍PE 维持目标价13.52 元，建议逆向布局。

估算2024 年公司扣汇实现扭亏，符合预期。中国国航近日公告预计2024 年度小幅亏损1.6-2.4 亿元。根据我们估算，公司2024 年扣汇实现扭亏，其中24Q4 扣汇同比大幅减亏或超10 亿元，符合我们预期。1）机队周转继续提升，助力收入增长与成本摊薄。2024 年公司（含山航）ASK 较2019 年增长7%，其中暑运期间增幅已接近机队静态座位数13%的累计增幅。2）宽体机错配问题继续改善。2024 年公司国际ASK 进一步恢复至2019 年的85%，助力成本压力改善。

    　　3）2024 年国内航油价同比下降7%，其中24Q4 降幅超两成，估算全行业国内扣油票价同比上升约三成，Q4 行业性同比大幅减亏。

国航坚定稳价，收益策略较行业积极。2023 年航司收益管理普遍执行“价格优先”策略，2024 年转为“客座率优先”，以价换量助力机队周转及客座率恢复。其中，24Q4 淡季行业客座率显著超2019 年，或反映部分航司收益策略偏谨慎。而国航坚定推进稳价策略，24Q4客座率较2019 年基本持平，估算票价同比降幅应好于行业。根据观察，行业收益管理策略自2024 年12 月初现积极改变，2025 年票价修复已是业界共识，将助力盈利能力恢复与未来盈利中枢上升。

    　　航网优化提升长期价值，盈利中枢上升将超预期。时刻，是航司核心资产。国航拥有最高品质航网与客源，盈利能力长期领跑大航。

控股山航后机队规模亚洲居前，超级承运人战略将助力航网客源持续优化，近年逐步获取北京成都等批量优质时刻，长期价值提升。

    　　2025 年供需恢复趋势确定，考虑票价市场化与机队增速放缓，公司高品质航网与客源将逐步展现超预期盈利中枢上行与持续。

风险提示。经济波动，油价汇率，行业政策，增发摊薄，安全事故。