坚朗五金(002791)：需求下行压制经营利润 待竣工需求回暖

　　2024 年业绩符合市场预期

公司公布2024 年业绩：收入同比-15%至66 亿元；归母净利润同比-72%至8999 万元；其中4Q24 收入同比-23%至17.3 亿元，归母净利润同比-68.22%至5712 万元，业绩基本符合市场预期。

1）需求偏弱，产品延续弱势：受地产竣工需求下滑，24 年公司产品均呈现一定压力，其中门窗五金、门控收入、门窗配套件同比-19%/-12%/-12%至29/5.42/3.67 亿元；工程类产品略有好转，其中幕墙构配件、不锈钢护栏产品收入同比+11%/-4%至4.41、1.93 亿元。新品类方面，受精装房减少影响，家居类/其他建筑五金收入分别同比-22%/-10%至10.8/10.1 亿元。2）国内压力较大，海外逐步加速：24 年公司国内收入同比-15%至58 亿元，海外收入同比+15%至8.83 亿元，海外占比提升至13%。3）毛利率保持稳定：24 年公司综合毛利率同比-0.6ppt 至31.65%（剔除税金及附加，下同），其中门窗五金/ 家居类/ 其他建筑五金毛利率分别同比-0.3/-1.0/-0.9ppt 至40%/29%/18%。4）费用保持刚性，费用率有所上升：由于规模效应减弱，24 年销售/管理/研发费用率同比+0.5/+0.8/+0.3ppt（对应费用分别同比-12%/-1%/-9%），2H24 后公司逐步加强人效提升，年底销售人员同比-12%至5340 人（总人数下降13%）。5）净利率承压：由于毛利率略有下降、费用率上升、信用减值提升（同比+4755 万元）等原因，24 年净利率同比-2.8ppt至1.4%。6）现金流保持良好水平：因公司加强现金流、应收账款管控，24年公司收现比保持在105%的高位，其中应收项目同比-3.66 亿元，但因公司增加了付现比例，使应付项目同比-3.37 亿元，经营净现金流同比-21%至3.94亿元。7）公司宣告24 年每股派息0.2 元。

    　　发展趋势

国内需求仍有压力，海外市场逐步加速。展望后市，我们认为公司正加速调整组织架构、提升人效，若竣工、装修需求逐步修复，公司收入恢复增长，人效弹性下净利润有望大幅改善。此外，我们认为，由于海外需求相对良好，公司正加速拓展东南亚等“一带一路”国家，凭借优质产品品质+直销渠道服务开拓，有望成为公司新的增长点。

    　　盈利预测与估值

因需求较弱，我们下调25 年净利润34%至2.5 亿元，引入26 年3.6 亿元净利润，当前股价对应25/26e 32/22x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑市场风险偏好提升，维持目标价不变，对应25/26e 38x/26x P/E，隐含20%的上行空间。

    　　风险

    　　竣工需求承压超出预期，人效释放不及预期，新区域开拓不及预期。