海天味业(603288)：2024年改革势能释放 2025年经营周期有望向上

公司2024 年收入同比增长9.53%。海天味业公布2024 年业绩，全年实现营业总收入269.01 亿元，同比增长9.53%；实现归母净利润63.44 亿元，同比增长12.75%；实现扣非归母净利润60.69 亿元，同比增长12.51%；2024Q4实现营业总收入65.02 亿元，同比增长10.03%；实现归母净利润15.29 亿元，同比增长17.82%；实现扣非归母净利润14.55 亿元，同比增长17.07%。

酱油品类增速恢复，线上渠道实现高增。2024 年酱油/蚝油/调味酱/其他产品（醋、料酒等）分别实现营收137.6/46.2/26.7/40.9 亿元，同比增长8.9%/8.6%/9.9%/16.8%，公司酱油、蚝油产品收入增速均逐步实现改善，体现公司对于渠道强大把控能力。分渠道看，线下/线上渠道实现营收238.9/12.4亿元，同比+8.9%/+39.8%，线上高增主因公司24 年电商运营水平提升，线下渠道经销商数量相比23 年底净增加116 家至6707 家。

原材料成本下行，盈利能力改善。2024 年公司毛利率为37.0%，同比提高2.3pcts ， 酱油/ 蚝油/ 调味酱/ 其他产品毛利率同比提升2.07/4.69/1.95/2.62pcts，主因黄豆等大宗原料成本呈回调趋势。2024 年销售/管理费用率6.1%/2.2%，同比提升0.7/0.1pcts，主因广告支出及人员薪酬增加。综合来看，2024 年净利率23.6%，同比提高0.7pct，实现盈利能力改善，2024 年股权激励计划业绩考核指标顺利达成。

分红率提升回馈股东，公司经营周期有望向好。公司积极回馈股东，2024年末预计分红47.7 亿元，对应分红比例提升至75％（2023 年约65%），并提请2025 年中期分红方案积极回馈股东。我们认为公司经营状态有望继续保持向上，主因：1）渠道调整已有初步效果，经销商数量已经企稳回升，酱油、蚝油产品已恢复至稳健增长通道；2）新管理团队基本稳定，虽然2024年销售费用有所增加，但是下半年毛销差依然维持在31%以上，相比2023 年有所提升，体现公司运营效率。

    　　风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。

盈利预测与投资建议：由于公司盈利能力较好的酱油产品恢复稳健增长，我们小幅上调此前盈利预测并引入2027 年盈利预测。我们预计2025-2027 年公司实现营业总收入296.8/324.4/351.5 亿元(前2025-2026 年预测值为296.4/323.6 亿元），同比增长10.3%/9.3%/8.4%，预计2025-2027 年公司实现归母净利润70.2/76.5/83.2 亿元（前2025-2026 年预测值为68.6/74.2亿元），同比增长10.6%/9.1%/8.7%，实现EPS1.26/1.38/1.50 元，当前股价对应PE 分别为32.2/29.6/27.2 倍，维持优于大市评级。