星宇股份(601799)：结构优化与智能造型升级驱动增长 全球化稳步推进

　　事项：

    　　公司发布2024 年年报，24Q4 归母净利4.31 亿元、同比+34%、环比+13%，扣非归母净利4.32 亿元、同比+15%、环比+16%。

    　　评论：

24Q4 营收表现符合预期、续创新高。24Q4 营收40 亿元、同比+34%、环比+15%，符合预期、续创新高，主要受益：奇瑞24Q4 批发销量83 万辆、同比+37%、环比+30%，合资客户一汽大众/一汽丰田/广汽丰田/东风日产24Q4 批发销量环比分别+24%/+27%/+21%/+51%。

24Q4 归母净利创近四年新高。24Q4 归母净利4.31 亿元、同比+34%、环比+13%，对应归母净利率10.7%、同比+0.1PP、环比-0.2PP；24Q4 扣非归母净利4.32 亿元、同比+15%、环比+16%。具体：

①毛利率：24Q4 毛利率17.6%、同比-2.8PP、环比-2.3PP。下滑主要因会计准则变化，质保金从销售费用计入营业成本中，全年影响约1.35 亿，若按准则调整前还原24Q4 毛利率21.0%、同比+0.5PP、环比+1.0PP，规模效应驱动盈利修复至23Q3 水平。

②费用率：24Q4 期间费率5.5%、按准则调整前还原为8.9%、同比-0.7PP、环比+0.8PP。其中：销售费率-1.9%、按准则调整前还原为1.4%、同比+0.2PP、环比+0.04PP；管理费率2.5%、同比+0.1PP、环比+0.4PP；研发费率4.7%、同比-1.6PP、环比+0.1PP；财务费率0.2%、同比+0.6PP、环比+0.3PP。

产品、客户结构优化+智能造型升级驱动规模增长。产品端，1）量：公司前照灯/后组合灯2024 年销量达903/1770 万只、同比+18%/+23%；2）价：前照灯/后组合灯销量占比由2023 年13%/24%进一步提升至2024 年15%/29%，车灯产品均价由2023 年162 元进一步提升至2024 年203 元，未来前照灯/后组合灯（特别是ADB、DLP 及造型更为亮眼的贯穿式车灯）占比有望进一步提升。客户端，公司23H2 起新能源转型进程加速，据我们测算，公司新能源收入占比2022 年不到5%，2024 年提升至接近40%，随和华为、蔚小理、极氪等新能源客户合作进一步加深，2025 年新能源收入占比有望进一步提升至近50%，助力营收规模的加速增长。

全球化稳步推进，有望打开中长期成长空间。公司海外营收稳步放量，在欧洲市场塞尔维亚星宇2024 年实现营收3.2 亿元、同比+1.86 倍，也已注册墨西哥星宇和美国星宇，稳步推进全球化布局。我们看好公司未来在欧洲市场获得更多定点项目，进一步扩大份额，并向北美市场进军。根据QY Research，2028年全球车灯市场规模有望扩容至476 亿美元，假设星宇全球市占率达到10%，则规模有望增长至338 亿元，成长为全球性的车灯领军企业。

投资建议：车灯行业壁垒高，在下游新能源/自主车企崛起、汽车行业内卷加剧、产品不断升级过程中星宇这类头部企业有望进行第二轮国产替代，结合公司在手新项目及对2025 年销量的乐观展望，我们预计公司2025-27 年营业收入163（前值162）、195（前值192）、230 亿元，同比+23%、+20%、+18%；预计公司2024-26 年归母净利18、22、27 亿元，同比+29%、+23%、+21%，给予公司2025 年目标PE 25-30 倍，对应目标市值455-546 亿元、目标价159.4-191.3 元，维持“强推”评级。

风险提示：燃油车客户销量不及预期、主机厂超额年降压力、海外开拓进程不及预期等。