南方航空(600029)：经营数据持续修复 物流盈利大幅增长

　　南方航空发布2024 年业绩，净利润转正，归母净亏损大幅减亏。

2024 年净利润转正，归母净亏损大幅减亏。24 年公司收入1742.24 亿元，同比+8.94%；净利润1.54 亿元，实现转正；归母净亏损16.96 亿元，同比减亏约25 亿元；扣非归母净亏损39.48 亿元，公司非经营损益主要包括收到的飞机运营补偿约22 亿元。24Q4 公司收入395.63 亿元，同比-2.2%；归母净亏损36.61 亿元，同比减亏约19 亿元。Q4 大幅减亏主要受益于油价下降、运营效率提升以及上年川航投资损失造成的较低基数。

物流收入、盈利大幅增长。从业务板块看，24 年公司客运收入1497.11 亿元，同比+7.45%；货运收入186.95 亿元，同比+22.39%。24 年南航物流实现收入196.53 亿元，同比+18.36%，净利润41.86 亿元，同比+72.33%。

客座率、飞机利用率同比快速修复。从经营数据看，24 年全年：1）公司ASK、RPK分别同比+14.67%、+23.90%，客座率同比提升6.28个百分点至84.38%，飞机利用率同比+8.1%至9.62 小时；2）国内ASK、RPK 分别同比+2.42%、+11.28%，客座率同比提升6.75 个百分点至84.73%；3）国际ASK、RPK分别同比+82.81%、+93.35%，客座率同比提升4.55 个百分点至83.52%。

    　　24Q4 公司ASK、RPK 分别同比+6.4%、+13.8%，客座率同比提升5.6 个百分点至85.4%。

收益水平随行业下滑，单位成本改善。收益端：24 年公司客公里收益同比-12.73%，其中国内、国际分别同比-11.11%、-20.69%，与今年行业价格趋势基本一致，主要由于国内市场方面23 年票价高基数，国际市场方面随着国际线修复票价逐步回落至疫情前正常水平。成本端：24 年单位ASK 成本同比-5.7%，单位扣油成本同比-4.5%，我们认为主要是受益于今年公司客座率及飞机利用率提升。估算24Q4 公司客公里收益同比-15%，单位ASK 成本同比-11%，单位扣油成本同比-4%。

费用及利润率： 24 年公司毛利率同比提升0.7 个百分点至8.4%，管理+销售+研发费用率6.8%同比持平，财务费用率同比下降0.2 个百分点至3.8%（其中Q4 公司财务费用同比增加12.6 亿元，估算主要是受到人民币贬值影响；根据公司财报，人民币汇率每变动1%，公司利润变动2.89 亿元）。

南北双枢纽运营，长期有望受益于广阔市场空间。随着国际旅客出行修复、宏观经济增长，行业供需格局有望逐步改善，预计25 年公司经营效率和盈利能力仍在持续修复过程中。我们预计公司 2025-27 年归母净利润分别为28/87/102 亿元，维持“增持”评级。长期来看，我们认为公司南北呼应的基地布局、较完善的全国网络有望使得公司受益于航空需求长期增长和主基地机场放量。

    　　风险提示：宏观经济下行风险；需求不及预期；油价大幅上涨；人民币大幅贬值。