山鹰国际(600567)：聚焦主业 持续提升抗风险能力

　　事件：截至2025 年3 月31 日，公司收到全资子公司上海山鹰私募基金管理有限公司转让嘉兴英凰股权投资份额所获价款5.46 亿元，该产业并购基金已办理完成工商变更登记手续，转让交易已完成。

    　　点评：

纸价下行&阶段性经营策略转向，24 全年公司预计转亏：根据公司业绩预告，2024 年公司预计实现归母净利润-3.5~-3.9 亿元，其中4Q2024 预计实现归母净利润-4.2~-4.6 亿元，同比由盈转亏。根据卓创资讯数据，1Q/2Q/3Q/4Q2024箱板纸吨均价分别为3833/3656/3620/3660 元，同比-429/-290/-129/-183 元，瓦楞纸吨均价分别为2855/2645/2609/2746 元，同比-271/-202/-155/-181 元，废黄板纸吨均价为1515/1439/1467/1530 元，同比-153/-143/-56/-46 元。2024年箱板瓦楞纸市场价格下跌，同时公司为应对“山鹰转债”顺利到期兑付，阶段性经营策略转向保障“流动性安全”，3Q2024 起公司毛利率有所下滑，导致全年利润端承压。

剥离非造纸主业资产&部分海外业务，偿债能力逐步优化：除产业基金份额转让外，公司亦通过剥离海外资产和引入国资入股等方式，优化运营资金。2024 年12 月，公司下属子公司瑞典控股已完成北欧纸业股份的转让结算，获得交易对价16.11 亿瑞典克朗（约合人民币10.63 亿元），此外，公司拟将子公司祥恒创意包装股份公司51%股权转让给江东控股集团有限责任公司，进一步优化资产结构。1Q/2Q/3Q2024 末公司资产负债率分别为71.37%/70.75%/69.49%，随着“山鹰转债”的顺利到期兑付，以及公司部分非主业和海外资产的转让交割完成，公司债务压力有所释放，抗风险能力得以逐步提升。

包装产能位居国内第二，维持“增持”评级：考虑到箱板瓦楞纸市场需求弱于预期，供求关系短期难以改善，我们下调公司2024-2026 年归母净利润预测分别至-3.7/+3.4/+4.8 亿元（原预测值为3.5/7.5/14.2 亿元），对应EPS 分别为-0.07/+0.05/+0.07 元，当前股价对应2025 -2026 年PE 分别为31/22 倍，考虑到公司作为国内包装纸龙头企业，现有落地产能超800 万吨，当前PB 仅为0.6倍，维持“增持”评级。