苏盐井神(603299)：盐碱钙一体化发展 盐穴储气打造第二增长曲线

　　投资亮点

    　　首次覆盖苏盐井神（603299）给予跑赢行业评级，目标价12.65 元，基于相对估值法，对应估值倍数P/E14.0x（2025），公司是“盐+储能”一体化协同发展的创新型企业。理由如下：

岩盐资源综合利用为主业，逐步扩大盐碱产能。公司在江苏省拥有的盐矿资源储量121.4 亿吨，2024 年公司盐化产品总产量达865 万吨，目前在建的储气库卤水制盐项目（固体盐产能300 万吨/年、液体盐150 万方/年）公司预计2026 年底投产，达产后公司盐化产品总产能将超1000万吨，同时公司规划新增120 万吨制碱项目。我们认为公司有望通过资源综合利用和产能扩张，进一步巩固国内盐化工产业链优势地位。

打造盐碱钙一体化循环产业链，具备成本优势。公司掌握“井下循环制碱”核心专利技术，实现了盐碱钙产品的循环联合生产，2024 年公司盐类/碱类/钙类产品毛利率分别为37%/30%/45%，公司碱类毛利率高于12 家上市公司平均毛利率8ppt。截至5 月底，江苏原盐/纯碱的价格分别处于2019 年以来的15%/7%分位，我们认为价格进一步下降空间有限，目前在盐碱类产品已经处于周期偏底部位置的情况下，公司依然具备较强的竞争优势。

综合利用盐穴资源，资源-技术-区位共筑储气核心优势。公司井盐开采形成的盐穴空间，为转换盐穴利用新赛道提供了良机。公司与中石油合作投资建设张兴储气库项目，首次应用了原创核心专利技术，目前已开始注气投运。区位布局上，张兴储气库与国家管网主干管道直连，覆盖长三角核心用气市场，为储气库商业化运营提供了坚实的市场支撑。

我们与市场的最大不同？市场较为担忧盐穴储气业务的利用率、盈利能力及长期发展空间。我们认为，公司地处江苏，天然气需求量大且管网集中，能源安全政策导向下，公司兼具资源、技术、区位优势，盐穴储气具备较强的盈利和增长潜力。

潜在催化剂：未来3-6 个月股价的催化剂是盐穴储气利润兑现。

    　　盈利预测与估值

我们预计公司2025/26 年EPS 分别为0.90/1.04 元，CAGR 为3%。目前股价对应2025/26 年市盈率10.9/9.4x。公司盐碱钙产品盈利稳定，盐穴储气业务利润逐渐兑现，新增盐加工项目及盐穴综合利用提供中长期成长性，首次覆盖给予“跑赢行业”评级，目标价12.65 元，对应2025/26 年市盈率为14/12x 及29%上涨空间。

    　　风险

原盐竞争加剧，产品价格下跌，盐穴储气利用率不及预期，能源价格波动。