新乳业(002946)：产品结构优化 盈利改善延续

　　事件描述

新乳业2025Q1-Q3 营业总收入84.34 亿元（同比+3.49%）；归母净利润6.23 亿元（同比+31.48%），扣非净利润6.47 亿元（同比+27.62%）。公司2025Q3 营业总收入29.08 亿元（同比+4.42%）；归母净利润2.26 亿元（同比+27.67%），扣非净利润2.36 亿元（同比+21.88%）。

    　　事件评论

    　　产品结构优化，盈利能力延续改善。

公司2025Q1~Q3 归母净利率同比提升1.57pct 至7.39%，毛利率同比+0.38pct 至29.47%，期间费用率同比-1.26pct 至20.23%，其中细项变动：销售费用率（同比+0.13pct）、管理费用率（同比-1.18pct）、研发费用率（同比+0.02pct）、财务费用率（同比-0.23pct）、营业税金及附加（同比+0.02pct）。

公司2025Q3 归母净利率同比提升1.42pct 至7.78%，毛利率同比-0.39pct 至28.43%，期间费用率同比-1.46pct 至19.12%，其中细项变动：销售费用率（同比-0.19pct）、管理费用率（同比-1.05pct）、研发费用率（同比-0.07pct）、财务费用率（同比-0.15pct）、营业税金及附加（同比+0.01pct）。管理费用率下降主要系中修理费转计成本，受修理费影响成本、奶价下行改善放缓等影响，2025Q3 表观毛利率略降。此外，2025Q3 的投资收益（联营企业投资收益增加，现代牧业股利增加）也带动整体利润率改善。

    　　公司坚持区域深耕+差异化创新的策略，实现业绩α。

公司区域深耕（并购地方品牌）+差异化产品（高端鲜奶、活性营养），实现与龙头乳企的错位竞争。高端线（唯品、24 小时）满足品质人群（价格敏感度低），大包装产品覆盖性价比需求。强化DTC 模式供应链体系为核心竞争力。预计2025/2026 年公司归母净利润分别为7.03/8.30 亿元，对应当前PE 估值21/18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、需求恢复较慢风险；

    　　2、行业竞争进一步加剧风险；

    　　3、消费者消费习惯发生改变风险。