华峰铝业(601702)：加工费短期承压 铝热传输材料需求空间广阔

　　业绩回顾

    　　2025 年业绩小幅低于我们预期

公司公布2025 年度业绩，实现营业收入124.9 亿元，同比+14.8%；归母净利润12.02 亿元，同比-1.3%。4Q25 公司实现营业收入33.8 亿元，同比+5.6%，归母净利润为3.1 亿元，同比-12.6%，小幅低于我们预期。

一是产品综合加工费承压下降及成本上升致盈利回落。2025 年公司实现毛利率13.4%，同比-2.5ppt，我们测算2025 年公司单吨铝材加工费5803 元/吨，同比-12%，加工费下滑主要受到出口退税取消、国际贸易保护和市场竞争加剧影响，结构上公司海外销售占比有所降低，从2024 年的31%下降至2025 年的27%。

成本端由于现有热轧工序产能不足导致热轧成本抬升，我们测算2025 年公司的单吨铝材生产成本为2.09 万元/吨，同比+1.2%，我们预计随着重庆二期产能放量热轧成本有望得到控制。二是销量增长部分对冲毛利率下行的负面影响。2025 年公司铝材销量48.8 万吨，同比增长12.5%，主要来自现有产能利用率提升。

    　　发展趋势

重庆二期放量在即，铝热传输材料需求空间广阔。公司合计拥有50 万吨/年的成品铝产能，公司预计重启二期将于2026 年年中完成热轧机组设备安装并进入调试，建成后可有效填补公司现有产线的热轧瓶颈缺口，总产能提升至80 万吨/年以上，并降低综合成本。长期看，铝热传输材料增量需求空间广阔，一是空调领域在成本压力和行业协同推动下，“铝代铜”进程加快，国内已出台相关标准与自律公约。二是数据中心液冷有望逐步实现对传统风冷的替代，AI 算力基础设施建设拉动铝制散热模块与液冷结构件消费，铝液冷板凭借性能和成本优势需求空间广阔盈利预测与估值

由于市场竞争加剧，我们下调2026 年归母净利润预测5.4%至15.5 亿元，新引入2027 年归母净利润18.5 亿元。当前股价对应2026/2027 年市盈率为12.2/10.2 倍。我们维持跑赢行业评级和目标价21.24 元不变，目标价对应2026/2027 年市盈率为13.7/11.5 倍，较当前股价有12.5%的上行空间。

    　　风险