顾家家居(603816)：25年内外贸双轮驱动 26Q1经营韧性彰显

25 年公司营收同比+8.53%、归母净利润同比+26.37%，内外销市场分别+6.2%、+11.5%。26Q1 营收同比+2.42%、归母净利润同比-4.39%，利润有所下滑主要系营销投入加大与汇兑损失影响。

在地产承压和国补退坡下，2025 年内销整家转型效果显现，功能沙发等品类表现亮眼（预估内销占比达20%+、保持40%增长），25 年内贸线下主品类的单品毛利贡献、中高端产品零售占比及零售件单价均实现稳步提升；外销全球化产能布局和非美市场拓展仍在推进。展望后续，内销依托零售升级与高潜品类渗透有望保持较好的经营韧性，外销凭海外产能布局与品类扩张增长稳健。

    　　事件

公司发布2025 年年报： 2025 年公司实现营收200.56 亿元/+8.53%，归母净利润17.90 亿元/+26.37%，扣非归母净利润16.29亿元/+25.13%，基本EPS 为2.20 元/+26.44%，ROE（加权）为17.68%/+2.96pct。公司拟每股派发现金红利人民币1.38 元（含税）。

公司发布2026 年一季报：2026Q1 实现营收50.33 亿元/+2.42%，归母净利润4.96 亿元/-4.39%，扣非归母净利润4.10 亿元/-10.6%，基本EPS 为0.61 元/-4.69%，ROE(加权)为4.85%/-0.55pct。

    　　简评

26Q1 外销增长良好、内销略有下滑，汇兑亏损和零售投入影响业绩表现。26Q1 公司营收同比+2.4%，预估外销仍增长良好、内销略有下滑；26Q1 归母净利润同比-4.4%，主要系公司汇兑亏损影响以及推进零售业务下费用投入。26Q1 毛利率为33.6%/+1.2pct，销售、管理、研发、财务费用率为17.2%/+2.0pct、2.4%/持平、2.1%/+0.54pct、1.0%/+1.12pct，销售费用率提升主要系公司内销业务继续推进零售整合以及新品发布，财务费用率提升主要系汇兑损失（预估影响约6000 万元）。

25 年内外贸双轮驱动增长，内贸零售转型效果显现。2025 年公司实现营收200.56 亿元/+8.53%，归母净利润17.9 亿元/+26.37%，利润端公司对于RB 和纳图兹进行减值准备1.39 亿元、汇兑亏损增加以及股份支付费用0.68 亿元。25 年营收拆分如下，其中：

1）分业务：2025 年沙发、卧室、定制、集成产品、信息技术服务收入为115.8、34.7、10.3、23.1、7.3亿元，同比+13.4%、+6.6%、+3.9%、-5.0%、+4.3%。沙发业务增长主要得益于功能沙发产品放量， 25 年12 月出资2.45 亿收购登丰电气，后续电机电控能力将继续提升。

2）分地区：在国内地产市场承压（25 年竣工下滑约20%）和国补退坡下，2025 年内销营收99.4 亿元/+6.2%（25H2 增速为2%），其中内贸线下销售80 亿元/+3.2%、线上营收19.35 亿元/+21%，主要系得益于功能沙发品类的高增，预估功能沙发内销占比达20%+、增速达到40%。25 年内贸线下主品类的单品毛利贡献、中高端产品零售占比及零售件单价均实现稳步提升，库存周转效率持续优化。25 年部分大单品表现亮眼，如功能沙发赫兹2025 年零售额超3.5 亿元，云舒智能沙发上市3 个月零售额近1.5 亿元；3D 系列床垫全年零售额3.6 亿元。25年外销收入为93.3 亿元/+11.5%（25H2 为+13%），公司加速全球深化，其中跨境电商收入10.68 亿元/占比11.45%，ODM 业务2025 年公司加速全球产能布局与本土化运营，25 年9 月公告拟投资11.24 亿建设印尼基地。

费用率优化带动盈利能力提升，现金流表现稳健。25 年毛利率 32.76%/+0.04pct ，其中：内销毛利率38.35%/+1.33pct，外销毛利率25.84%/-1.31pct，外销毛利率下滑预估受关税分摊影响。费用端，25 年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为17.14%/-0.68pct、1.86%/-0.13pct、1.84%/+0.32pct、0.01%/+0.21pct，25 年净利率为9.31%/+1.48pct。经营现金流净额27.74 亿/+3.50%，主要系应付票据同比增加、合同负债因国补周期影响同比下降。

展望后续，内贸零售转型有望持续赋能内销品类增长，外销端海外产能布局下有望实现稳健增长。2026 年公司内销将继续以品类专业化突破，如功能沙发持续提升核心竞争力，床垫业务全面强化技术研发、产品矩阵与用户运营，顾家乐活持续深耕下沉市场，LAZBOY 品牌持续深化渠道多元化布局。公司完善功能智能产业链布局，推动功能铁架、电机电控、软件集成的一体化技术整合与产品化落地，加速制造“智改数转”进程，有望持续赋能内贸各品类增长。外贸持续优化全球供应链体系，一方面公司对美产能覆盖继续提升，大幅缩短北美区域交付周期，强化高端功能产品创新投入，同时继续开拓非美新兴市场。

投资建议：预计2026-2028 年营收为215.4、231.1、246.9 亿元，同比+7.4%、+7.3%、+6.8%，预计归母净利润为20.4、22.5、24.2 亿元，同比+13.9%、+10.3%、+7.5%，对应PE 为11.9X、10.7X、10.0X，维持“买入”评级。

风险提示：1）原材料价格波动风险：公司生产所用的原材料主要包括发泡材料（聚醚、T DI 等）、海绵、布料、皮革、木材、五金等，上述各原材料价格的波动将导致生产成本产生波动，从而对公司收入和毛利率产生影响；2）国内市场竞争加剧的风险：在新房销售下行、订单减少、行业整合加速等综合因素影响下，中小型家居制造商、品牌商在品牌、渠道、产品质量、服务、管理等多方面不具备与龙头企业竞争的能力，短期可能采取低价倾销策略，导致行业价格战，平均利润率下滑，从而对公司的生产经营带来不利影响。3）房地产行业波动的风险：家具行业的需求主要来自于新房装修和二手房或租赁的翻新装修。作为家具行业的上游产业，房地产市场的变化将会对家具行业未来需求产生影响。为进一步加强和改善房地产市场调控，稳定市场预期，促进房地产市场平稳健康发展，国家陆续出台了房地产调控政策，商品房住宅需求增速放缓。