中宠股份(002891)：OBM高增 静待海外工厂投产放量

　　公司公告2025A&2026Q1 业绩

2025 年公司实现收入52.2 亿元，同比+17%，实现归母净利润3.65 亿元，同比-7.3%；2026 年Q1 实现收入15.3 亿元，同比+39%，实现归母净利润0.73 亿元，同比-20%。

    　　品牌势能释放，小金盾等高端系列拉动成长

2025 年公司境内实现收入18.7 亿元，同比高增32.4%，主要系自主品牌高速成长， 1）分品牌： ①顽皮：根据久谦数据，2025 年线上销售增速31%，较24 年品牌势能大幅优化，25 年Wanpy 顽皮通过精准的渠道策略与产品优化，实现了品牌的持续升级，更是通过人民网透明工厂让投资者与消费者见证Wanpy 顽皮生产链条的可靠性与高品质。 ②领先：根据久谦数据，2025 年线上销售增速64%，维持强势，25 年其继续专注主粮领域，其烘焙粮呈现出较快的增长态势，在数字化营销方面成果显著，2025 年更是荣获“CCTV 匠心品质，领先制造”认证，成为国内宠物行业首家 CCTV 深度合作品牌，同年推出武林外传联名系列获得广大消费者好评。③Zeal：根据久谦数据，2025 年线上销售-5%，其定位高端市场，依托新西兰优质天然原料，打造出如 0 号罐、风干粮等明星产品，以纯天然品质回归自然纯净喂养方式。 2）分渠道： ①直销：2025 年收入10.81 亿元，同比+65%，毛利率38.87%，同比-3.4pct，公司品牌力提升，叠加抖音等新兴渠道高速成长，直销业务快速增长。②经销：2025 年收入12.65 亿元，同比+5.9%，毛利率25.7%，同比+3.45pct。

海外产能稀缺性凸显，关税下25 年增长稳定2025 年代工（OEM）业务实现营收28.75 亿元，同比+9.9%。OEM 毛利率为27.71%，同比+0.39pct，通过遍布全球的生产基地，公司实现了规模化生产与高效供应，有效应对外部环境变化带来的风险，精准满足全球客户需求，推动业务稳健成长。

    　　费用投放扩大，利润率承压

2025 年公司毛利率为29.54%，同比+1.37pct，主要受益于高毛利的主粮产品和直销渠道占比提升。期间费率方面，2025 年销售费用率13.47%，同比+2.38pct，主要系公司加大自有品牌推广和直销渠道建设投入所致。管理及研发费用率合计为7.53%，同比+1.19pct。财务费用率0.44%，汇兑收益较去年同期减少。26Q1 公司财务费用率1.06%，同比+0.71pct，销售费用率12.63%，同比+1.25pct，拖累Q1 盈利能力。

    　　盈利预测与投资建议

考虑公司持续加大自主品牌投入，海外工厂仍在建设期，我们调整对公司盈利预测，预计公司26-28 年实现收入66.0/80.1/94.6 亿元，分别增长26%/21%/18%，实现归母净利润4.3/5.9/7.4 亿元，分别同比+18%/+37%/+26%，对应PE25/18/15X，考虑赛道成长性依然突出，公司品牌势能强势趋势与成长性未变，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；贸易摩擦及汇率波动风险。