招商积余(001914)：扣非业绩表现亮眼 市拓与非住优势持续强化

事件描述

    公司2023H1 实现营收69.8 亿（+23.6%），归母净利润4.2 亿（+26.7%），扣非归母净利润3.8 亿（+46.8%）。

    事件评论

扣非业绩表现亮眼，后续展望仍值期待。截至2023H1 公司管理面积达到3.3 亿平（同比+9.9%），管理规模的稳步提升、收购标的投后整合提供增量（4 家收购标的上半年贡献营收5.4 亿）、以及增值服务的培育助力公司2023H1 物管分部营收稳健增长（66.9 亿，+23.0%），其中基础物管/平台增值/专业增值服务营收分别同比+24.6%/+22.6%/+14.7%。

在管商业运营项目增加叠加上年减租带来的低基数，上半年公司资管分部实现营收2.8 亿（+30.6%）。公司2023H1 营收整体实现稳健增长（69.8 亿，+23.6%），综合毛利率提升0.6pct 至13.3%（其中增值服务毛利率提升拉动物管分部毛利率+0.4pct 至11.6%），税费比率下降（尤其有息负债规模下降后财务费用下降），公司最终实现归母净利润4.2 亿（+26.7%），扣非归母净利润3.8 亿（+46.8%）。后续展望方面，2023 年公司收入指引为156 亿（+19.8%），考虑到公司稳健的基本盘与良好的外拓能力，收入目标达成可能性较高，而在物管利润率修复、重资产拖累下降（减值与财务负担）、资管分部恢复正常（去年租金减免影响业绩0.81 亿元）、收并购贡献等共同作用下，公司盈利表现或更具弹性。

市拓表现依旧强劲，非住优势地位持续巩固。截至2023H1，公司在管规模3.3 亿平，其中住宅/非住业态规模占比分别为39.7%/60.3%。公司2023H1 新签年度合同额18.9 亿（+18.3%），其中住宅/非住分别同比+4.6%/+20.7%，非住占比达86.8%（+1.7%），非住优势地位持续巩固；第三方拓展占据绝对主力地位（占新签年度合同额的87.4%），且超过55%的项目为千万级以上。上半年公司新增办公类、园区类、政府类项目上百个，中标中芯上海、深圳工商银行大厦等标杆项目。传统市场拓展外，总对总、合资合作等模式也结出累累硕果，公司在持续深化与阿里、华为等大客户合作的同时，与深汕合作区城综集团等地方平台合资合作，发挥合资公司的区位与资源优势，持续提升区域深耕能力。

增值服务稳中有进，轻重分离与收并购仍值期待。2023H1 到家汇实现全平台交易额5.1亿（+36.8%），智能化工程市场、楼宇科技市场等专业增值服务也稳中有进。轻重分离事项仍将持续推进，公司年中投资性房地产及开发存货等重资产合计65.4 亿，伴随资产剥离事项的推进，公司有息负债亦将大幅下降，回笼大量现金也可用于未来收并购。参考公司前期四单收并购项目投后整合效果，后续收并购举动值得期待。

业绩稳健增长可期，利润率提升、轻重分离与收并购提供隐性期权。公司是典型央企物管龙头，内生与外拓双轮驱动下，物管主业有望延续稳健增长趋势，盈利能力也有提升空间；此外，公司轻重分离持续推进，财务负担将进一步降低，去年租金减免也带来相对低基数，行业整合背景下收并购依然可期，这些因素都将为今年盈利提供潜在弹性。预计2023-2025 年归母净利为7.7/9.6/11.9 亿元，对应估值为21.6/17.3/13.9X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、公司物管利润率修复进度不及预期；