药康生物(688046)：集科学之萃 药天下安康 模式动物龙头逐浪全球创新

需求与供给双轮驱动下，模式动物行业的“刚需+创新”属性凸显，构筑行业高增长基础；需求端有望受益于全球生命科学基础研究以及新药研发投入，供给端有望受益于技术迭代，在新一代CRISPR 基因编辑技术驱动下产品持续创新带来更多产业化潜力。药康生物是深耕行业多年的领先企业，为全球客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展功能药效分析等一站式服务。公司重视研发创新，建立了全球最大的基因工程小鼠资源库和高通量的新模型创制体系；原研小鼠引领行业创新，与Charles River 的战略授权合作，代表国产动物模型迈出“license out”关键一步；开创性提出“斑点鼠”计划，推动国内基因敲除小鼠模型由定制化走向货架产品化；推动“真实世界小鼠”

计划，有望化解行业痛点，使新药临床转化率进一步提升，潜在需求可观。公司积极布局全球市场，加速推进募投项目，客户数量和单客户收入仍有较大提升潜力，处于加速发展期。综上，我们结合绝对估值与相对估值法，给予公司2023 年目标价25 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

引领全球创新的国内模式动物领军企业。药康生物为全球客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务。公司传承并发扬了南京大学的创新基因，以创始人高翔博士为首的核心管理团队掌舵公司保障战略布局前瞻性和技术水平领先。公司成立以来已步入高速发展期，盈利能力持续提升：2022 年营业收入5.17 亿元，同比增长31.17%，2019-2022 年CAGR 为38.91%；2022 年归母净利润1.64 亿元，同比增长30.92%，2019-2022 年CAGR 为67.97%。同时，公司持续推进全国多中心布局策略，并加快了海外市场拓展，2022 年国内市场实现收入4.50 亿元，同比增长22.04%，2018-2022 年国内市场营收CAGR 为71.06%；海外市场实现收入6642.37 万元，同比增长166%，2018-2022 年海外市场营收CAGR 为209.23%，占收入比重12.86%，收入占比同比提升6.52pcts，占比逐年快速提升。

创新研发需求高涨，基因编辑技术迭代驱动行业发展。模式动物是现代生命科学研究的刚需品，并且伴随技术进步产品持续迭代，需求与供给双轮驱动，“刚需+创新”属性凸显，构筑行业高增长基础。需求端方面，生命科学研发投入持续增长，模式动物在新药研发中能够将临床试验风险有效前置，促进转化效率提升，而中国市场规模增速远超全球，处于快速扩容期——Frost & Sullivan 统计（转引自药康生物招股书），2019 年全球动物模型市场规模分别为146 亿美元，且预计2019-2024 年CAGR 为9.2%；2019 年国内啮齿类实验动物产品和服务的总市场33 亿元，预计2019-2024 年CAGR 为 24.2%；供给端，CRISPR/Cas9 技术相比以往的技术路径可在较短时间内实现高通量精准编辑，使模式动物更具货架产品属性，进而驱动产业化潜力大幅度提升。我们认为，由于模式动物行业具有较高壁垒，具备技术与服务优势的国内企业有望通过创新性和规模化的基因编辑小鼠品系，在抢占国内市场份额的同时，凭借技术和效率优势出口海外市场，从产品端的创新引领到实现市占率和市场规模的领先。

技术引领创新驱动，“产品+服务”一体化打开全球化成长空间。公司重视研发创新，建立了全球最大的基因工程小鼠资源库和高通量的新模型创制体系，截至2022 年底，拥有小鼠品系近 21000 种，年模型创制通量6,000+；公司的原研小鼠引领行业创新——2022 年7 月与 Charles River Laboratories, Inc.签署战略授权协议，授权其在北美区域独家代理下一代 NCG 小鼠品系，国产动物模型迈出“license out”关键一步。同时公司不断引领行业创新，开创性提出“斑点鼠”计划，推动国内基因敲除小鼠模型由定制化走向货架产品化，改变了此前行业内基因敲除品系以定制化服务为主的商业模式；推动“真实世界小鼠”计　　划，涵盖“无菌鼠”和“野生鼠”品系，有望化解行业痛点，使新药临床转化率进一步提升，潜在需求可观——除上市的750 胖墩鼠与 765 聪明鼠外，公司研发管线上已有超 20 个野化鼠品系测序和内部验证中，公司预计将自 2023 年起陆续推向市场。

   　　风险因素：模式动物相关技术迭代风险；相关专利使用权风险；市场竞争激烈程度超出预期的风险；中美贸易摩擦风险；公司募投投资项目研发失败风险。

盈利预测、估值与评级：模式动物的“刚需+创新”属性凸显构筑行业高增长基础；需求端有望受益于全球生命科学基础研究以及新药研发投入，供给端有望受益于技术迭代，在新一代CRISPR 基因编辑技术驱动下产品持续创新带来更多产业化潜力。药康生物是深耕行业多年的领先企业，为全球客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展功能药效分析等一站式服务；公司重视研发创新，建立了全球最大的基因工程小鼠资源库和高通量的新模型创制体系；公司原研小鼠引领行业创新，与Charles River 的战略授权合作，代表国产动物模型迈出“license out”关键一步；开创性提出“斑点鼠”计划，推动国内基因敲除小鼠模型由定制化走向货架产品化；推动“真实世界小鼠”计划，有望化解行业痛点，使新药临床转化率进一步提升，潜在需求可观；积极布局全球市场，加速推进募投项目，客户数量和单客户收入仍有较大提升潜力，处于加速发展期。我们预计公司2023-2025 年EPS 为0.49/0.62/0.81 元，当前价对应PE 估值为38/30/23 倍。考虑到公司在海外市场布局的领先性和突出的研发能力和技术创新性，结合绝对估值与相对估值法，我们给予公司2023 年目标价25 元，首次覆盖，给予“买入”评级。