百润股份(002568)：Q3延续强劲增长 盈利能力改善显著

　　投资要点

百润股份发布三季度业绩公告，23Q1-3/Q3 公司实现营业收入24.57 亿元/8.06 亿元，同比+49.35%/32.5%；实现归母净利润6.65 亿元/ 2.26 亿元，同比+118.19%/+169.02%。业绩表现符合前期预告，全年业绩有望保持良好增长。

   　　持续夯实“358”矩阵，产品结构稳定

公司预调鸡尾酒业务销售收入继续保持较快增长，23Q1-3/Q3 预调鸡尾酒业务实现营收21.7/7.2 亿元，同比增长54.9%/34.5%。公司坚定塑造预调鸡尾酒“358”产品矩阵，强爽/微醺/清爽占比结构稳定。强爽自2022Q3 爆发以来，市场热度不减。公司今年接续推出零糖强爽，强爽系列产品矩阵进一步完善，大单品势能持续提升。

   　　①强爽系列：公司5 月份针对强爽提价，部分经销商积极备货。预计随着Q4 旺季动销环比改善，渠道库存将逐渐消化。看好强爽大单品势能延续。

②微醺系列：包装升级换新，更加适配目标消费群体。公司同步追加营销动作，7 月微醺赞助热播剧《长相思》、8 月官宣新任品牌大使魏大勋，带动网络热度高涨，进一步刺激动销。未来，随着微醺产品逐渐进入成熟期，消费群体复购率提升，未来推出新SKU 下有望持续贡献增量。

③清爽系列：差异化切入餐饮及零食渠道，在强爽热度提升的带动下亦保持增长趋势，当前销售符合公司考核要求。清爽系列在5°酒感的基础上，持续推出零糖、多果味系列丰富产品层次，静待清爽系列在公司运作下茁壮成长。

   　　销售费用率下降，盈利能力提升

23Q3 公司毛利率/净利率同比提升6.8pct/14.2pct 至68.84%/27.97%，部分得益于原材料成本下行+产品提价在报表中显现+强爽高增驱动产品结构提升。23Q3 公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为20.3%/5.9%/-0.1%，分别同比变动-9.5/-1.4/-0.5pct。我们判断，销售费用下降或与公司费投节奏及去年高基数相关，叠加管理费用精细化管控，公司盈利能力得到改善。

   　　定增支持产能扩张，保障业绩长期增长

为进一步提升预调鸡尾酒产能，公司于2023 年8 月发布定增预案，将募集资金用于江苏/天津/佛山/成都产能扩建项目、上海巴克斯酒业有限公司二期项目及巴克斯酒业（成都）研发检测中心项目。近日，巴克斯酒业已与太仓港经济技术开发区管理委员会签署了《巴克斯酒业太仓生产基地项目投资协议》，扩产计划稳步推进。公司现有产能约为6600 万箱，随着公司流通渠道销量占比逐渐上升，罐装产品需求增加，产能扩建后将解决公司生产瓶颈，进一步完善公司整体布局，稳固公司在预调鸡尾酒赛道的领先地位。

多渠道打造布局，加速终端渗透

目前，公司已在流通/团购/餐饮/电商多渠道完成布局，线下为主要销售渠道。流通渠道公司通过给予终端进货奖励的方式促销，团购渠道通过特价的方式在社区展开，餐饮渠道公司在沿海城市试点运行，电商渠道利用联名款持续吸引消费者。餐饮渠道为公司正在着力打造的场景，公司计划从以啤酒消费为主的烧烤店入手，逐渐提升即饮场景的渗透率，进一步扩展消费场景，挖掘消费者需求。

   　　威士忌业务稳步推进，积极打造第二增长极

公司自2017 年起筹备烈酒业务，致力于“在威士忌的世界地图上点亮中国产区”，本着 “与时间为友，做中国自己的威士忌” 之初心，扎实推进以威士忌为主的烈酒业务。目前，公司加快烈酒基地升级项目建设进程，以保证高品质烈酒高效供应；同时重点做好麦芽威士忌、调和威士忌的品牌孵化和产品开发，崃州蒸馏厂已顺利灌桶包括黄酒桶、雪莉桶、葡萄酒桶、波本桶、朗姆桶等各种风味的麦芽威士忌及谷物威士忌。公司威士忌产品或将于明年上市，有望为年轻消费者提供多样化烈酒选择。后续烈酒业务有望与预调鸡尾酒业务形成协同，成为公司第二增长极。

   　　盈利预测及估值

我们认为，产能扩建彰显公司经营信心，强爽系列高增带动预调鸡尾酒业务整体向上发展，烈酒业务稳步推进有望中长期贡献业绩增量。我们预计 2023-2025 年营收分别为 36.0 亿/45.5 亿/56.6 亿，同比增长分别为38.7%/26.4%/24.5%，归母净利润分别为 9.0 亿/11.6 亿/14.6 亿，同比增长分别为 72.6%/28.6%/26.1%，预计23-25 年 EPS 分别为0.86/1.10/1.39 元，对应 PE 分别为 31.46/24.47/19.41 倍，维持“买入”评级。

   　　催化剂：①强爽延续高增势头；②清爽推广超预期；③微醺销售超预期；④餐饮渠道渗透率提升。

风险提示：消费恢复不及预期；新品推广不及预期；原材料价格上涨；费用大幅增加；食品安全问题。