禾迈股份(688032)：微逆毛利率坚挺 Q4期待大储表现

　　本报告导读：

   　　23Q3 欧洲持续去库导致公司收入环比放缓，但微逆价格体系及毛利率坚挺，Q4 随着国内收入增长，有望带动Q4 营收环比增长。

   　　投资要点：

维持增持评级。由于微逆的行业库存压力导致提货放缓，我们下调预期公司2023-2025 年EPS 至7.07 (-2.09) 、11.07 (-2.53)、14.98 (-4.20)元。参考可比公司平均估值，并考虑到微逆渗透率有望持续提升，给予公司2024 年25 倍PE，对应目标价276.79（-40.49）元，维持增持评级。

欧洲持续去库，微逆价格体系坚挺。23Q3 公司实现收入3.43 亿，同/环比-18.78%/-29.21%，归母净利润0.67 亿元，同/环比-58%/-61%。公司Q3毛利率49.1%，同/环比+1.21pcts /+10.68pcts，表明微逆价格体系坚挺，Q3 净利率19.2%，同/环比-18.44pcts/-16.16pcts，主要受汇兑及理财利息波动、持续扩大费用投入而收入降幅较大所致。

微逆毛利率坚挺，Q4 期待大储表现。1）微逆：23Q1-3 公司微逆及监控器业务收入11.65 亿元，yoy+37.62%，微逆销量112 万台，同比+51%，毛利率维持稳定，接近50%；23Q3 微逆销量23 万台，同环比-37%/-34%；监控设备销量8.5 万台，Q3 欧洲占比提升至60%+。我们预计23Q4 微逆出货会弱复苏，预计行业去库完成在24Q1（乐观）至在24Q2（悲观）区间。2）储能：Q2 实现国内大储系统收入0.86 亿元，毛利率约11%，利润贡献有限，Q3 在国内项目上确认收入很有限，我们预计全年大储业务有望实现2-3 亿营收，带动Q4 营收环比增长，但整体毛利率会下降。

   　　催化剂：去库存进展超预期、储能业务加速放量。