山外山(688410)：国产血液净化设备龙头 打造全产业链覆盖领先企业

　　报告要点

全球血液净化行业稳定增长，我国增量空间广阔2022 年全球血液透析市场规模达到944.3 亿美元，保持平稳增长。中国血液透析市场规模在2022 年突破687 亿元，但透析治疗渗透率较低，2020 年中国接受透析治疗的ESRD 患者数量为5.71 每万人口，远低于日本26.82 每万人口和韩国23.76 每万人口等发达国家。以2020 年中国ESRD 总患者数330.52 万人为基数计算，透析治疗率仅为24.40%，处于较低水平，潜在发展空间广阔。

    　　血液净化设备快速放量，山外山市占率领先

以山外山为首的国产品牌正加速打破外资血液净化设备的垄断格局。根据医招采数据显示，2023 年度血透血滤各品牌销售额和数量占有率排名中，山外山排名第四名，占国内血透血滤各品牌数量占比12.01%（2022 年占比：

9.32%）；在CRRT 设备市场中，山外山在销售额和数量占比均排名第一，占国内CRRT 销售额22.92%，市场占有率增幅大幅领先外资品牌。国产医疗器械取代趋势下，山外山有望进一步提升其血透设备市场地位。

    　　打造血液净化全产业链领先企业

公司拓展血液透析耗材产品线，协同血透服务中心，建设设备+医护+患者+透析中心的“互联网+”服务模式。公司已陆续获得血液透析浓缩液、血液透析干粉、血液透析器（低通）、血液透析器（高通）、透析液过滤器、连续性血液净化管路、一次性使用血液灌流器，共计 7 项三类医疗器械注册证，基本完成了自产血液净化耗材的全线布局，协同已有7 家血液透析连锁服务中心，为公司长期战略发展奠定基础。

    　　投资建议与盈利预测

公司在血液净化领域竞争力强劲，血液净化设备市占率在国产企业中居领先地位，透析耗材业务有望随集采深入推进保持稳定增长，加速进口替代。预计2024-2026 年，公司营业收入分别为7.85、10.15 和12.93 亿元，公司归属母公司股东净利润分别为1.96、2.62 和3.39 亿元，EPS 为0.61、0.82 和1.05股，对应PE 分别为35、26 和20 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　研发不及预期风险，产品降价风险，竞争格局恶化风险。