鹏鼎控股(002938)：两大百亿级项目落子 全球PCB龙头加速迈向AI平台化

　　投资要点

    　　一句话逻辑

公司是全球领先的PCB 厂商，消费电子基本盘稳固，正依托高阶HDI、SLP 等技术与量产能力向AI 服务器、高速光模块及AI 终端拓展；公司由消费电子PCB 龙头向“云—管—端”高端PCB 平台型厂商升级。

    　　中期视角

我们认为，公司中期成长逻辑正由“消费电子产品创新驱动”升级为“消费电子基本盘＋AI 云端算力＋AI 端侧创新”三轮驱动。消费电子业务提供客户、技术与现金流基础，高阶HDI 及SLP 能力向服务器、光模块等高附加值场景迁移，淮安、泰国和深圳的产能规划，包括庆鼎AI 算力募投项目总投资127.30 亿元，深圳第三园区拟投资约100 亿元布局AI 服务器高阶类载板和AI 终端高阶柔性板，则为后续规模化交付提供载体。

    　　超预期逻辑

    　　市场担心：

1）传统业务天花板。公司收入仍以通讯用板和消费电子及计算机用板为主，智能手机等传统终端需求增速放缓， AI 服务器和高速光模块PCB 仍处于市场开拓、客户认证及产能扩张阶段，市场担心高阶技术储备无法及时转化为规模收入和利润。

2）资本开支费用增加及扩产进度较长。淮安募投项目和深圳第三园区投资规模较大，市场担心新增产能消化、折旧与融资成本压力，以及向特定对象发行股票可能带来的即期股本摊薄。短期费用导致利润承压，2026 年一季度公司营业收入、归母净利润和扣非归母净利润下滑，同时研发费用同比增长37.34%、在建工程较年初增长61.66%，市场担心高投入阶段利润释放慢于收入和产能扩张。

    　　我们认为

1）AI 打开高阶PCB 市场空间。AI 服务器和高速光模块升级持续抬升PCB 的层数、线路密度、高频高速材料、散热及制造精度要求，行业增长不仅来自面积扩张，更来自单位价值量和技术门槛提升。根据Prismark 数据，2025 年全球HDI产值为157.69 亿美元，同比增长26.0%；预计2030 年达到244.90 亿美元，其中服务器及数据存储、有线通信领域2025—2030 年复合增速分别为25.7%、15.5%。

公司AI PCB 技术储备领先，AI 收入占比逐步提升。公司并非从零切入算力，公司已具备量产六阶以上HDI 产品的能力；在AI 服务器领域已开发支持GPU模块的高阶HDI、内埋元件等技术，在高速光模块领域已实现800G/1.6T 产品量产出货，3.2T 产品进入研发阶段。2025 年公司AI 服务器类产品营业收入较2024年增长超过1 倍，高阶HDI 类产品已进入AI 服务器领域并将逐步量产，HLC 产品认证也在持续推进。

2）产能端两大百亿级项目形成互补，长周期投资均摊短期费用影响。庆鼎募投项目重点面向AI 服务器与高速光模块高密度互连积层板，项目总投资127.30 亿元、拟使用募集资金96 亿元；深圳第三园区计划自2026 年7 月启动、至2033年建成投产，拟投资约100 亿元，重点布局AI 服务器用高阶类载板和AI 终端用高阶柔性电路板。公司根据客户需求逐步投入，新增AI 订单绑定一线AI 客户，盈利能力较高，费用影响较为有限。2026 年一季度经营活动现金流净额达到30.97 亿元，同比增长23.63%；6 月合并营业收入31.82 亿元，同比增长10.15%，收入端已有边际改善信号。

    　　驱动因素

1）AI 服务器高阶HDI 和HLC 客户认证、量产进度持续兑现；2）800G、1.6T 光模块相关PCB 产品继续放量；3）淮安和泰国高端PCB 产能建设、投产，深圳第三园区推进进度；4）消费电子大客户新品创新和AI 端侧产品渗透带动高阶需求提升。

    　　检验与催化剂

检验指标：汽车／服务器用板收入及增速、AI 服务器类收入催化剂：AI 服务器客户认证或产品量产进展；淮安、泰国新产能投产

    　　盈利预测与估值

预计公司2026-2028 年营业收入分别为 499.85/629.59/797.19 亿元，同比增速为27.68%/25.96%/26.62% ；归母净利润为 56.09/75.73/103.07 亿元，同比增速为50.07%/35.00%/36.10% ；EPS 为2.42/3.27/4.45 元，当前股价对应PE 为34.70/25.70/18.88 倍。考虑公司AI PCB 技术积累深厚，产能布局积极，产品矩阵全面，客户端AI-PCB 业务有望加速放量，上调给予“买入”评级。

    　　风险提示

大客户新品不及预期、AI 业务及相关技术进展不及预期、市场竞争加剧、原材料价格上涨、汇率波动、减持引发短期波动等风险。