巨星科技(002444)：开疆扩土 工具巨星

　　我们首先从产业链视角切入，证明巨星科技核心优势正是切中产业链壁垒关键韵脚；其次，进一步从收购整合、渠道壁垒等展开论述核心优势底层逻辑；最后，工具行业有望进入下一轮景气周期，驱动公司成长性释放。

工具行业产业链：下游零售商主导产业链价值。上游代工厂→中游品牌商→下游零售商毛利占比2%→8%（ODM）/20%（OBM）→34%；手工具品牌商→零售商CR3 19%→59%；无论是品牌集中度还是价值比重，产业链中上游长尾分散，下游零售商话语权较强。

巨星科技：核心优势切中产业链壁垒关键韵脚，突破渠道垄断形成上下游正向循环。1）收购能力提供品类扩张内生动力。2010 年开始收购9 家区域性工具品牌，完成ODM→OBM 转型，2023 年OBM 收入占比48%。2）突破产业链渠道壁垒，渠道高粘性强复用。美国手工具零售商CR3 59%，公司自主品牌同时入驻、并为HomeDepot 和Lowes 代工，打破美国渠道排他；在欧洲分散市场整合进入英德法荷等多个国家经销零售渠道。3）全球布局：中国研发，亚洲制造，欧美服务。整合上游预计超百家OEM 代工厂，2023 年新品研发设计1828 项、获大型零售商电动工具订单；23 个生产基地布局全球，海外产能占比超55%，同时不断加强欧美现地化服务能力。

美国地产及零售商库存双底，行业有望开启新一轮景气周期。22 年全球工具规模1030 亿美元，其中手工具+存储柜约占三成。手工具竞争格局分散、CR5仅24%（2021）。下游需求以建筑施工、汽修等工业级为主，地产后周期属性强；24 年4 月美国房屋销量同比-3%、降幅较23 年同期收窄19%，同时当前较低的库销比和居民杠杆率可支撑房屋销售继续增长，未来美国降息预期催化下，地产筑底修复有望拉动工具行业景气复苏。消费级需求经历2023 年下行及零售商库存去化后，24 年5 月下游商超库销比2.2 回落至22 年5 月水平，库存去化基本结束，有望进入补库周期释放需求。

动力工具构筑远期成长曲线。动力工具2020 年全球市场规模392 亿美元，与手工具相比空间更大、市场集中度更高（2020 年CR3 43%）；疫情影响为公司收购区域性品牌提供切入窗口，公司收购Shop-Vac、BeA 等品牌后，产品快速迭代推新20V 锂电工具品线、差异化选择亚马逊线上进入，2021 年作为动力工具元年实现收入10.2 亿元（同比+454%），2022-2024 年连续3 年获得美国大型零售商动力工具采购确认订单，年化合计金额超8500 万美元。

投资建议：公司为全球手工具龙头，品类扩张+全球布局核心能力突破产业链渠道壁垒，工具行业美国地产修复及零售商补库有望开启下一轮景气周期。我们预测24-26 年归母净利润为21.5/27.1/32.9 亿元，对应PE 为14/11/9 倍，归母净利润增速分别为27.3%/26.0%/21.1%，公司现金流稳定，采用DCF 法估值，给予目标价33 元，对应24 年18.4 倍PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。