百润股份(002568)：高基数下表现稳健 期待威士忌新品

　　核心观点

公司上半年在强爽高基数背景下，预调酒收入阶段性承压但整体表现稳健，下半年强爽回归正常基数，清爽持续铺货动销，公司收入表现有望环比改善。公司烈酒业务以“重点发展威士忌，占位高品质烈酒，成为中国本土威士忌行业龙头”为战略指引，黄酒桶获得业内广泛认可，威士忌新品有望在四季度上市，销售团队正在积极搭建中，有望打开公司成长空间。

    　　事件

    　　公司发布2024 年半年报

公司2024H1 实现营业总收入16.28 亿元，同比减少1.38%；实现归母净利润4.02 亿元，同比减少8.36%。

公司2024 单Q2 实现营业总收入8.26 亿元，同比减少7.25%；实现归母净利润2.33 亿元，同比减少7.28%。

    　　简评

高基数下Q2 收入短期承压，经销商调整持续推进分产品看，24H1 预调酒/食用香精分别实现收入14.31/1.76 亿元，分别同比-1.4%/+7.5%，单Q2 预调酒收入7.19 亿元，同比-7.6%。强爽由于去年同期基数较高，预计拖累整体收入，清爽铺货带动增长。强爽下半年回归正常基数，清爽铺货动销接力正增长，公司下半年收入表现有望环比改善。

分渠道来看，24H1 预调酒线下/数字零售/即饮渠道实现营业收入14.30/1.56/0.21 亿元，分别同比+7.03%/-35.68%/-42.69%，公司对线上业务控货调整导致下滑较大，线下渠道仍然稳健增长。

分地区看，24H1 华北/华东/华南/华西/其他区域分别实现收入2.94/5.61/4.7/2.8/0.2 亿元，分别同比+6.4%/-8.0%/+4.8%/+0.6%/-40.3%，华北/华东/华南/华西地区经销商分别486/503/621 /506家，分别较年初+6/-67/-5/+18 家，预计华东受经销商调整和天气等因素影响，表现相对较弱。

    　　毛利率同比提升，净利率持平

公司24H1 毛利率为70.08%，同比提升4.19pcts，其中24Q2 毛利率71.79%，同比提升5.5pct，预调酒业务毛利率达70.56%，同比提升3.95pcts。费率端，公司24H1/Q2 销售费用率分别为24.39%/19.52%，分别同比变动+4.32/-0.06pcts，部分销售费用前　　核心观点公司上半年在强爽高基数背景下，预调酒收入阶段性承压但整体表现稳健，下半年强爽回归正常基数，清爽持续铺货动销，公司收入表现有望环比改善。公司烈酒业务以“重点发展威士忌，占位高品质烈酒，成为中国本土威士忌行业龙头”为战略指引，黄酒桶获得业内广泛认可，威士忌新品有望在四季度上市，销售团队正在积极搭建中，有望打开公司成长空间。

    　　事件

公司发布2024 年半年报

    　　公司2024H1 实现营业总收入16.28 亿元，同比减少1.38%；实现归母净利润4.02 亿元，同比减少8.36%。

公司2024 单Q2 实现营业总收入8.26 亿元，同比减少7.25%；实现归母净利润2.33 亿元，同比减少7.28%。

    　　简评

高基数下Q2 收入短期承压，经销商调整持续推进分产品看，24H1 预调酒/食用香精分别实现收入14.31/1.76 亿元，分别同比-1.4%/+7.5%，单Q2 预调酒收入7.19 亿元，同比-7.6%。强爽由于去年同期基数较高，预计拖累整体收入，清爽铺货带动增长。强爽下半年回归正常基数，清爽铺货动销接力正增长，公司下半年收入表现有望环比改善。

分渠道来看，24H1 预调酒线下/数字零售/即饮渠道实现营业收入14.30/1.56/0.21 亿元，分别同比+7.03%/-35.68%/-42.69%，公司对线上业务控货调整导致下滑较大，线下渠道仍然稳健增长。

分地区看，24H1 华北/华东/华南/华西/其他区域分别实现收入2.94/5.61/4.7/2.8/0.2 亿元，分别同比+6.4%/-8.0%/+4.8%/+0.6%/-40.3%，华北/华东/华南/华西地区经销商分别486/503/621 /506家，分别较年初+6/-67/-5/+18 家，预计华东受经销商调整和天气等因素影响，表现相对较弱。

    　　毛利率同比提升，净利率持平

公司24H1 毛利率为70.08%，同比提升4.19pcts，其中24Q2 毛利率71.79%，同比提升5.5pct，预调酒业务毛利率达70.56%，同比提升3.95pcts。费率端，公司24H1/Q2 销售费用率分别为24.39%/19.52%，分别同比变动+4.32/-0.06pcts，部分销售费用前置Q1，公司上半年毛销差基本稳定。公司24H1/24Q2 管理费用率6.16%/6.46%，同比+1.41/+1.51pcts，综合影响下24H1/Q2 归母净利率 24.72%/28.20%，同比-1.88/-0.01pcts，公司子公司适用不同税率导致单Q2 所得税率同比提升。

威士忌新品下半年推出，有望成为中国威士忌龙头公司烈酒业务以“重点发展威士忌，占位高品质烈酒，成为中国本土威士忌行业龙头”为战略指引。2023 年12 月崃州蒸馏厂正式灌注第三十万只陈酿桶，特别选用具有中国特色风味的黄酒桶，获得业内广泛认可。作为体现崃州蒸馏厂形象和占位高品质白色烈酒的 “椒语”金酒以及“岭洌”伏特加获“2023 缪斯设计奖”包装设计金奖，“椒语”金酒获“2023 亚洲国际烈酒大赛（新加坡）”金奖。未来公司还将推出Highball、威士忌可乐等威士忌为基酒的系列预调鸡尾酒，满足各种类型消费者和消费场景的需求，新品有望在四季度上市，期待国产威士忌打开公司成长空间。

盈利预测：预计2024-2026 年公司实现收入34.1、37.5、40.5 亿元，实现归母净利润8.30、9.53、10.35 亿元，对应EPS 为0.79、0.91、0.99 元，对应PE 为23X、20X、18X。

    　　风险提示：

1、食品安全风险：食品安全问题始终是消费者的关注热点，企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。

2、原材料价格波动风险：原材料占生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平，超预期的价格上涨会使得企业盈利不及预期。

3、竞争加剧风险：预调酒行业发展迅速，市场容量不断扩张，不断有新的企业涉足预调酒行业，行业竞争逐步显现。竞品不断增加可能会导致国内预调酒市场竞争进一步加剧，公司市场份额存在受到一定程度冲击的风险，同时导致广告、促销等市场费用持续增长，影响企业盈利水平。