沪农商行(601825)：业绩增速放缓 资本充足支撑分红提升

营收、利润增速边际放缓。截至24H1，沪农商行营收、PPOP、归母净利润累计同比增速较24Q1 分别回落3.5pct、10.5pct 和0.9pct 至0.2%、-4.5%和0.6%，每股收益0.72 元，持平23 年同期。拆分来看，受息差收窄和扩表放缓的共同影响，24H1 净利息收入同比增速较24Q1 回落0.7pct；尽管政策性因素冲击下，手续费净收入同比依然负增长，但降幅较24Q1 收窄6.3pct；其他非息收入同比增速较24Q1回落36.7pct，主要是公允价值变动净收益同比下降，但绝对增速仍有近30%。

扩表放缓，科创金融稳步发展。截至24H1，沪农商行总资产、贷款同比增速分别较24Q1 回落2.1pct、0.5pct 至7.0%、5.7%，贷款增量主要来自对公和票据，其中科技贷款同比增长超30%，服务实体经济转型持续推进。24H1 净息差较23 年收窄11bp 至1.56%，其中生息资产收益率下行18bp，计息负债成本率改善7bp，考虑到定期存款占比超六成，有望继续受益于存款挂牌利率的调降。

个贷资产质量压力边际抬升，拨备反哺利润空间依然充足。截至24H1，沪农商行不良率较24Q1 下行2bp 至0.97%，关注率、逾期率较23 年末分别持平、上行6bp，测算不良净生成率较23 年末上行18bp。分领域来看，对公贷款不良率较23 年末下降7bp，而个贷不良率抬升20bp，或主要来自消费贷和经营贷的阶段性扰动。截至24H1，拨备覆盖率较24Q1 下降9.4pct 至372.42%，反哺利润空间依然充足。

资本充裕支撑分红，中期分红比例进一步提升。截止24H1，沪农商行核心一级资本充足率较24Q1 进一步提升19bp 至14.68%（24Q1 为上市银行最高水平），此次中期现金分红比例达33.07%，较23 年末提升近3pct。高资本充足率支撑下，预计分红能力具备较强的可持续性。

结合公司24H1 业绩表现，我们适度下调息差、中收增速假设，预测公司24/25/26年归母净利润同比增速为2.0%/4.0%/6.3%，EPS 为1.30/1.36/1.45 元，BVPS 为12.60/13.60/14.66 元（原预测值12.62/13.65/14.76 元），当前股价对应24/25/26年PB 为0.52X/0.48X/0.45X。可比公司24 年PB 调整后均值为0.58 倍，对应合理价值7.33 元/股，维持“买入”评级。

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