海澜之家(600398)2024年中报点评：上半年业绩表现稳健 斯搏兹并表、电商增长亮眼

24 年上半年收入、归母净利润同比+1.5%、-2.5%，Q2 业绩环比走弱海澜之家发布2024 年中报。2024 年上半年实现营业收入113.7 亿元，同比增长1.5%，归母净利润16.4 亿元，同比下滑2.5%，扣非净利润15.1 亿元，同比下滑9.3%，EPS 为0.35 元，拟每股派发现金红利0.23 元（含税）、分红率达到68%。

上半年收入微增而利润下滑主要系需求偏弱背景下费用率提升所致，归母净利率同比下降0.6PCT 至14.4%。分季度来看，24Q1/Q2 公司单季度收入分别同比+8.7%/-5.9% ， 归母净利润分别同比+10.4%/-14.4%， 归母净利率分别同比+0.2/-1.4PCT，Q2 收入表现环比走弱、费用率进一步提升致利润降幅超过收入。

主品牌收入同比增长3.2%，线上渠道增长突出、收入同比增长47.0%分品牌来看：海澜之家系列收入占主导，24 年上半年占总收入的比重为78.4%，收入同比增长3.2%；海澜团购定制系列收入占比为9.5%，收入同比-0.7%；其他品牌合计收入占比为8.0%，收入同比-14.9%。

分渠道来看：24 年上半年线上收入占比为19.5%，收入同比增长47.0%，线上占比同比提升6.0PCT；线下收入占比为76.5%（含海澜团购定制系列），收入同比下滑6.5%；分店铺类型来看，直营店/加盟店及其他收入占比分别为21.8%/64.6%，收入分别同比+6.8%/-0.6%，其中直营店收入占比同比提升1.1PCT。另外海外市场上半年实现收入1.6 亿元，收入占比约1.4%，收入同比增长25.4%。

线下门店方面：截止2024 年6 月末，海澜之家系列门店数共计5908 家（较年初净减少68 家），其中直营店/加盟店及其他门店数分别为1314/4594 家，较年初分别+62/-130 家，包括海外市场门店数68 家；其他品牌（包含斯搏兹）门店数为1049家（较年初净增加148 家），其中直营店/加盟店及其他门店数分别为459/590 家，较年初分别+28/+120 家，加盟店及其他门店数增加较多主要系斯搏兹纳入合并报表范围贡献。

毛利率基本持平、费用率提升，存货增加，经营净现金流减少毛利率：24 年上半年毛利率同比提升0.1PCT 至45.2%。分品牌来看，海澜之家系列/海澜团购定制系列/其他品牌上半年毛利率分别为46.1%/43.6%/58.7%，分别同比+0.9/-1.2/+2.9PCT，其中海澜团购定制系列毛利率下降主要系订单结构影响；分渠道来看，线上/线下毛利率分别为49.3%/46.3%，分别同比+0.3/+0.5PCT；分店铺类型来看，直营店/ 加盟店及其他毛利率分别为62.7%/42.1%，分别同比-0.2/+0.8PCT。分季度来看，24Q1/Q2 单季度毛利率分别同比+2.1/-2.2PCT。

费用率：24 年上半年期间费用率同比提升1.2PCT 至25.4%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为21.0%/4.2%/1.0%/-0.7%，分别同比+2.3/-0.1/+0.1/-1.0PCT，销售费用率提升主要系广告宣传费、租赁及物管费增加所致，财务费用率下降主要系可转债转股利息支出减少贡献。分季度来看，24Q1/Q2 单季度期间费用率分别同比+1.3/+1.4PCT。

其他财务指标：1）存货24 年6 月末较24 年初增加2.3%至95.5 亿元，同比增加22.1%，存货增加其中有斯搏兹并表影响；存货周转天数为273 天，同比增加20天。2）应收账款24 年6 月末较24 年初增加10.0%至11.1 亿元，同比减少16.9%；应收账款周转天数为17 天，同比减少3 天。3）资产减值损失上半年为2.9 亿元，同比增加15.4%。4）上半年实现投资收益1.3 亿元，去年同期为897.1 万元，主要系公司参与投资的合营公司斯搏兹纳入合并报表范围贡献。5）经营净现金流上半年为20.0 亿元，同比减少27.8%。

上半年业绩表现较稳健，斯搏兹并表、电商渠道增长亮眼上半年在二季度终端零售走弱的背景下，公司业绩表现较为稳健。公司主品牌聚焦核心品类，积极加强产品创新，迭代爆品，开拓新品。渠道方面，线下公司稳步提升购物中心等直营门店占比，优化渠道结构，线上公司加大短视频投入及达人直播合作，上半年收入增长亮眼，同时公司扩大海外市场版图，除东南亚市场外，下半年计划在中亚、中东等其他新市场布局。另外，公司参与投资合营公司斯搏兹自5 月开始纳入合并报表、5-6 月合计收入1.39 亿元，线下门店稳步扩张、线上亦开设京东奥莱店，未来增长空间较大。

我们继续看好作为男装龙头，公司主品牌稳步前行，产品及渠道进一步优化，同时电商、团购、海外、其他品牌及斯搏兹业务积极成长、贡献新增长点。公司账上资金充足，抗风险能力强，截至6 月末共计109.5 亿元（货币资金+交易性金融资产+一年内到期的非流动资产）。同时公司具备低估值、高分红属性，23 年全年及24 年上半年分红率分别为91.1%/67.5%。

考虑终端消费需求存不确定性，我们下调公司24~26 年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调11%/11%/11%），对应24/25/26 年EPS 分别为0.60/0.68/0.75 元，PE 分别为10/9/8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：终端消费需求疲软；天气异常；终端售罄率降低致库存压力加大；线上增长不及预期；并购整合不当，或小品牌培育进展不及预期。