国电电力(600795)：投资收益及减值扰动Q2业绩 主业稳健长期成长可期

事件：2024年8 月 19日晚，国电电力发布 2024 年半年报。2024年H1公司实现营业收入858.28 亿元，同比减少3.22%；实现归母净利润67.16 亿元，同比增加127.35%；扣非后归母净利润21.84 亿元，同比减少18.83%。

经营活动现金流量净额218.54 亿元，同比增加55.35%。其中，单Q2 公司实现营业收入402.73 亿元，同比减少6.38%，环比减少11.59%；实现归母净利润49.32 亿元，同比增加143.77%，环比增加176.33%；单Q2 扣非后归母净利润4.48 亿元，同比减少74.78%，环比减少74.21%。公司决定中期分红16.05 亿元，占公司上半年归母净利的23.90%，拟每10 股派发现金红利0.9 元（含税）。

    　　点评：

公司经营情况：公司整体经营稳健，察哈素煤矿完成交割&水电及新能源板块减值扰动Q2 业绩。分板块来看，上半年公司煤电板块实现归母净利19.95 亿元，同比+51.48%；水电板块累加大兴川水电站计提减值后实现归母净利8.68 亿元，同比+76.78%；风电板块实现归母净利7.68亿元，同比-33.10%；光伏板块实现归母净利4.31 亿元，同比+47.60%。

公司整体经营情况持续稳健。Q2 主要业绩扰动因素包括：1.国电建投公司50%股权（即察哈素煤矿）交割完毕带来一次性收益影响46.16 亿元；2.大兴川电站资产计提减值8.42 亿元及新能源板块信用减值4.85亿元。

发电业务情况：24Q2 来水好转致水电电量增发同时火电电量承压；整体电价同比有所下行。电量方面，虽然全国用电量增速水平维持高位，但上半年来水大幅好转，导致水电电量增发同时火电电量承压。2024 年H1，公司上网电量实现2029.69 亿千瓦时，同比+3.34%。其中，火电上网电量1641.77 亿千瓦时，同比-1.42%；水电上网电量242.47 亿千瓦时，同比+33.21%；风电上网电量99.67 亿千瓦时，同比+5.89%，；光伏上网电量45.78 亿千瓦时，同比+119.46%。其中，单Q2 公司上网电量实现1022.79 亿千瓦时，同比+1.75%，环比+1.58%。其中，火电上网电量781.54 亿千瓦时，同比-6.98%，环比-9.15%；水电上网电量165.20 亿千瓦时，同比+59.32%，环比+113.76%；风电上网电量48.29 亿千瓦时，同比+0.36%，环比-6.01%；光伏上网电量27.77 亿千瓦时，同比+109.90%，环比+54.19%。Q2 火电同比电量出现较大降幅而水电同比增发明显。电价方面，受全国多地电价下行影响，公司上半年实现电价有所下行。2024 年H1 公司实现平均上网电价439.21 元/兆瓦时，同比-3.64%。其中煤电电价460.89 元/兆瓦时，同比-5.52 元/兆瓦时；水电电价260.61 元/兆瓦时，同比-44.77 元/兆瓦时；风电电价478.95 元/兆瓦时，同比-35.73 元/兆瓦时；光伏电价421.75 元/兆瓦时，同比-82.31 元/兆瓦时。单Q2 公司实现平均上网电价454.42 元/兆瓦时，同比+1.23%，环比-0.25%。装机方面，截至2024 年6 月30 日，公司合并报表口径控股装机容量为10713 万千瓦，其中：火电7257.40万千瓦；水电1495.06 万千瓦；风电952.33 万千瓦，单Q2+23 万千瓦；光伏1008.21 万千瓦，单Q2+90.52 万千瓦。

装机长期成长空间广阔：火电开工投产稳健成长，风光有望持续高增，水电投产在即接续开工。火电方面：2022-2023 年，公司火电项目分别开工485 万千瓦和 664 万千瓦，2023 年投产 100 万千瓦。公司近两年的火电机组开工保持稳健，我们预计开工火电项目将于2024-2025 年逐步投产。风光方面，2024 年上半年公司新增新能源装机 177.03 万千瓦，其中风电 23 万千瓦，光伏 154.03 万千瓦；在建风电项目225.00 万千瓦，在建光伏发电项目 683.17 万千瓦。公司计划在2024年实现新能源项目开工830 万千瓦，投产860 万千瓦且“十四五”规划新能源发展体量3500 万千瓦，我们预计2024-2025 年公司新能源板块装机将持续高增，持续带来收益增厚。水电方面：截至2023 年末，公司在建水电装机有大渡河流域总装机352 万千瓦，我们预计2026 年公司有望迎来水电装机投产高峰。此外，公司公告将另外开工大渡河老鹰岩二级水电站项目3×14 万千瓦，我们预计老鹰岩二级水电站将有望在“十五五”末期建成投产，实现水电装机持续增长和收益持续增厚。

盈利预测及评级：国电电力行业地位、股东背景、资产质量、发展格局等多方面在业内处于领先地位。1）行业地位：公司作为五大发电集团之一的核心常规能源上市公司，火电装机位居市场第二位，体量较大；2）股东背景：公司背靠国家能源集团，长协煤供给保障较强，火电板块成本端管控能力突出；3）资产质量：公司火电机组以60 万千瓦以上的大机组为主，质地较优，且技改投入多调节能力强；4）发展格局：

公司已经实现以煤电发电为主，水风光多业务板块协同发展格局，稳健经营的同时又具装机增长潜力。由于上半年出售煤矿、资产减值、火电量价承压等影响，我们调整了公司2024-2026 年归母净利润的预测分别为92.04/90.96/99.97 亿元（注：盈利预测已含出售察哈素煤矿的一次性收益）；对应增速分别为64.1%/-1.2%/9.9%，对应2024 年8 月19日收盘价的PE 分别为10.72/10.84/9.87 倍，维持公司“买入”评级。