兴发集团(600141)：业绩持续修复 农化韧性明显

　　业绩持续修复，农化韧性明显

事件1：公司发布2024 年半年报，2024H1 实现营收134.04 亿元，yoy-2.09%；实现归母净利润8.05 亿元，yoy+29.85%，业绩略超预期。2024Q2 实现营收65.16 亿元，yoy-8.48%,qoq-5.41%；实现归母净利润4.23 亿元，yoy+148.13%，qoq+10.97%。

事件2：公司同时公告将募投项目“20 万吨/年磷酸铁项目”、“3 万吨/年液体硅橡胶项目及5 万吨/年光伏胶项目中的107 硅橡胶装置部分”的整体建成时间均由2024 年9 月延长至2026 年9 月。

    　　结论与建议：

公司上半年业绩同比大幅提升，主要是磷矿石、特种化学品维持较好盈利能力，叠加成本下降，公司盈利增厚。此外，去年Q2 是公司盈利低点，同期基期较低。公司根据募投项目的实际建设及产品市场行情变化情况，对募投项目进行调整，将精力进一步集中在源头磷矿资源和高附加值的特种化学品方面，抵御周期波动，保障公司和股东利益。公司作为国内磷化工龙头企业，长期基本面稳健，考虑到当前草甘膦和有机硅产品价格仍在底部，维持“区间操作”评级。

净利同比增长，成本压力缓解：2024 年H1 公司业绩同比大幅修复，主要是磷矿石、特种化学品维持较好的盈利能力，支撑业绩；成本端原料价格降幅大于主营周期产品价格降幅，公司毛利率同比得到修复。24 年H1公司毛利率同比提高3.89pct 到17.38%。分版块来看，24H1 公司矿山采选版块实现营收12.96 亿元，版块上半年实现毛利9.29 亿元，磷矿石价格维持高位，也支撑了下游磷酸盐、草甘膦产品的价格。特种化学品版块实现营收26.1 亿元，实现毛利6.64 亿元，版块均价同比下降12%至1.0 万元/吨。磷矿石和特种化学品盈利能力较强，支撑公司业绩。农药版块实现营收26.7 亿元，版块均价同比下降20%至2.1 万元/吨；肥料版块实现营收20.0 亿元，版块均价同比下降8%至0.3 万元/吨。农药和化肥版块整体实现盈利6.41 亿元，同比得到修复。有机硅版块实现营收11.7 亿元，版块亏损0.52 亿元，版块均价同比下降11%至1.1 万元/吨，有机硅价格依然维持弱势。原材料端，上半年白煤均价同比下降24%,纯碱均价同比下降23%，硫磺均价同比下降16%，烟煤均价同比下降27%，金属硅均价同比下降17%。原材料成本降幅大于产品价格降幅，公司利润得到修复。公司营收同比略有下降，主要是商贸物流业务营收由去年同期的41.25 亿元下降至21.22 亿元，但此版块利润率较低，因此对公司净利润影响较小。

Q2 单季毛利率提升，农化版块修复明显：分季度来看，Q2 公司毛利率达20.48%，同比提高9.35%,环比提高6.03pct，业绩同比大增。主要是去年Q2 农化、有机硅等板块亏损，公司盈利触底，而今年磷铵、草甘膦等农化产品价格企稳，价差增大，销量也同比增长，公司盈利得到修复。

据百川盈孚，Q2 单季草甘膦均价2.56 万元/吨，yoy-7%,qoq+1%；磷酸一铵均价3026 元/吨，yoy+9%，qoq-2%；磷酸二铵均价3633 元/吨，yoy+2%,qoq-1%。目前磷矿石价格仍在高位支撑，预计随着Q3 秋肥旺季的来临，草甘膦和磷铵价格有小幅上行空间，未来我们持续看好农化板块的业绩韧性。有机硅价格预计仍在底部区间震荡，但随着原材料价格下降，亏损情况预计好转。

资源为本，提升产业链附加价值：公司后续发展更聚焦于上游资源端和下游高技术含量高附加值的精细化学品，重点项目有序推进。目前公司直接和间接持有的拥有采矿权的磷矿资源储量约7.8 亿吨，磷矿石设计产能为585 万吨/年。报告期内公司后坪矿和瓦屋选矿项目建成投运，有助于提升磷矿资源综合利用效益。后续公司参股的宜安实业和桥沟矿业开采后，将进一步提高公司磷矿石的产量。高附加值产品方面，报告期子公司兴晨公司2 万吨/年2,4-D 项目、湖北兴瑞40 万吨/年有机硅新材料项目（一期）、宜都兴发湿法磷酸精制技术改造以及湖北友兴30 万吨/年磷酸铁锂（一期）等项目陆续建成，公司绿色农药、硅基材料、新能源产业综合竞争力进一步增强；湖北吉星5.3 万吨/年黄磷技术升级改造、磷化氢尾气综合利用，兴福电子2 万吨/年电子级氨水联产1 万吨/年电子级氨气、电子级硫酸及双氧水扩建等项目加快推进，建成后将为公司带来新的利润增长点。

盈利预测：考虑到上半年业绩略超预期但磷酸铁、有机硅等募投项目延迟，我们上修2024 年盈利预测并下修2025、2026 盈利预测，预计公司2024/2025/2026 年分别实现净利润16.9/22.6/26.9 亿元（前值16.1/24.1/28.9 亿元），yoy+23%/+34%/+19%，折合EPS 分别为1.53/2.05/2.44 元，目前A 股股价对应的PE 分别为12/9/7 倍，估值合理，当前草甘膦、有机硅等价格仍在底部区间，维持“区间操作”评级。

    　　风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期