洋河股份(002304)：调整节奏 规划分红

　　核心观点

24H1 及24Q2 公司营收增速分别为4.58%、-3.02%，二季度消费淡季，且市场呈现双理性趋势，公司调整节奏以求良性发展，其中省内精耕提升动销，省外聚焦高地加快下沉。行业调整期，公司持续加大市场投入，提升品牌形象、加快消费者培育、推动厂商一体，市场基础得以进一步夯实。此外，公司规划2024-2026年分红率将不低于70%且不少于70 亿元。未来随着“二次创业”势能持续释放，洋河经营质量有望持续提升，高质量增长可期。

    　　事件

    　　公司发布2024 年半年报

2024 年上半年实现营业总收入228.76 亿元（+ 4.58%），归母净利润79.47 亿元（+ 1.08%），扣非归母净利润79.41 亿元（+2.96%）；其中，2024Q2 实现营业总收入66.21 亿元（-3.02%），归母净利润18.92 亿元（-9.75%），扣非归母净利润18.91 亿元（-7.65%）。

    　　简评

省外市场增长相对稳健，二季度业绩有所承压

2024 年上半年，酒类主业实现营收224.91 亿元（+4.82%），白酒收入224.36 亿元（+4.89%）。量价拆分来看，公司白酒销量同比小幅下降0.27%至11.56 万吨，均吨价提升5.17%至19.41万元/吨，营收超额增长主要由均吨价提升驱动。分季度看，二季度白酒消费淡季，白酒市场呈现消费理性、价格理性趋势，公司以长期良性发展为导向，推动渠道健康运营，季度业绩小幅下滑。

分产品来看，24H1 公司销售中高档酒199.61 亿元，同比增长4.78%；销售低档酒25.30 亿元，同比增长5.16%。顺应市场调整结构，中档酒销售动销表现相对较好，双沟产品动销有所提升，低档酒提升内部结构，整体上呈现量平价增趋势。分区域来看，酒类业务省内实现收入95.95 亿元，同比增长1.42%。省外实现收入128.96 亿元，同比增长7.50%。从经销商数目上看，省内经销商数量减少18 家，省外经增加62 家。分渠道来看，24H1 经销渠道贡献营收222.54 亿元，同比增长9.17%，直销渠道贡献营收2.37 亿元，同比减少6.59%，其中天猫、京东为代表的电商渠道销售额2.37 亿元，同比减少9.33%。

    　　增加投入夯实市场基础，盈利能力有所下滑

24H1 公司毛利率下降0.77pcts 至75.35%，归母净利率下降1.2pcts 至34.74%，其中24Q2 公司毛利率下降1.4pcts至73.67%，归母净利率下降2.13pcts 至28.58%。

毛利率波动主要系上半年结构调整，一方面低档酒销售额占比提升，另一方面中高档酒毛利率下滑1.37pcts 至79.40%。

费用率方面，上半年销售费用率11.42%（+1.09pcts），管理费用率+4.12%（-0.5pcts），其中24Q2 销售费用率18.54%（1.76pcts），管理费用率7.23%（0.68pcts）。行业调整期，洋河加大市场投入，封藏大典、央视节目、大事件亮相等活动持续提升品牌形象，渠道上坚持战略聚焦和资源聚焦，消费者开瓶动销导向费用投放，市场基础得到进一步夯实。上半年公司广告促销费用达到18.36 亿元，同比增长19.61%。

此外，24H1 公司经营活动现金流20.43 亿元，同比增长670.97%，销售收现178.12 亿元，同比增长12.09%，24Q2公司经营活动现金流-28.07 亿元，去年同期-11.38 亿元，销售收现+49.06 亿元，同比下滑11.96%。24Q2 公司合同负债为39.38 亿元，同比下降26.02%。

重视股东利益，分红确定性提升。公司发布《关于现金分红回报规划(2024 年度-2026 年度)的公告》，在满足《公司章程》利润分配政策的前提下，2024 年度-2026 年度，公司每年度的现金分红总额不低于当年实现归属于上市公司股东净利润的70%且不低于人民币70 亿元（含税）。我们预计2024 年公司EPS 将达到6.91 元，以当前股价预测2024 年度股息率有望超过6%。

    　　稳中求进、以进促稳，高质量增长可期。

2024 年公司提出坚持“稳中求进、以进促稳”的发展基调，力争营业收入同比增长5%-10%。继续推动渠道下沉和精细化运作，挤压抢占更多市场份额，加强终端运营提升动销，积极推动产品结构升级。公司提出“七个聚焦”经营策略应对市场化变化，聚焦省内+长三角的大本营市场、聚焦高地市场、聚焦消费者运营、聚焦绵柔年份老酒战略、聚焦大单品打造、聚焦基层基础工作、聚焦队伍建设。

近年来洋河持续深化改革，开启“二次创业”，谋求高质量可持续发展。产品层面，公司聚焦资源打造M6+和水晶版M3 核心大单品，自上而下迭代蓝色经典系列，重塑渠道价值链延长产品生命周期；渠道层面，围绕“营销总部管总、事业部管战”，推动营销组织架构调整，提升组织效能。未来随着“二次创业”势能持续释放，洋河经营质量有望持续提升，高质量增长可期。

    　　盈利预测：

预计2024-2026 年，公司实现收入346.06、363.27、384.94 亿元，实现归母净利润104.09、110.60、118.22亿元，对应PE（08.29）分别为11.18X、10.52X、9.84X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

居民消费需求复苏不及预期，近2 年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；经济复苏不及预期，24 年是经济复苏年，但企业的现金流的改善节奏可能慢于预期，公司产品在商务用酒消费场景的需求复苏节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。