山推股份(000680)：海外市场拓展顺利 看好高端大马力推土机放量

　　核心观点

2024H1 公司营收稳步增长，同比+33.81%，公司加快市场、业务及产品三大结构调整，国内市场产品占有率进一步提升，出口业务高位增长。公司推进产品结构调整，加速向高利润、高附加值的大吨位产品转型，持续推进大马力推土机销售。分行业来看，海外挖掘机销量增长带动商业产品增速较快。归结到利润端，规模效应带动费用率持续改善，2024H1 公司业绩快速增长，看好公司后续大马力推土机放量及海外市场拓展。

    　　事件

    　　2024H1 公司实现营业收入65.08 亿元，同比增长33.81%；归母净利润4.18 亿元，同比增长38.49%；扣非归母净利润4.09 亿元，同比增长55.58%。

单季度来看，2024Q2 公司实现营业收入34.39 亿元，同比增长38.02%；归母净利润2.11 亿元，同比增长58.39%；扣非归母净利润2.01 亿元，同比增长68.43%。

    　　简评

    　　出口业务高位增长，规模效应体现明显

2024H1 公司实现营业收入65.08 亿元，同比增长33.81%。公司主动应对市场形势变化，深化改革，加快市场、业务及产品三大结构调整，国内市场产品占有率进一步提升，出口业务高位增长。

营收分地区来看，国外片区营收及占比均有提升。2024H1 公司国外片区营收36.25 亿元，同比增长44.41%，占主营业务收入比重达61.16%，同比+4.00pct；国内片区营收23.01 亿元，同比增长22.37%，在市场结构调整战略指引下，公司积极开拓海外市场，国外营收及占比均有明显提升。2024 年公司持续推进海外子公司布局，新增比利时子公司，重点拓展非洲、欧洲、美洲、东南亚等区域海外经销商24 家，其中非洲、欧洲、美洲区域经销商占比有所提升，区域结构更为合理，有效提升了目标市场的覆盖率。

营收分产品来看，主机销售带动整体增长，持续推进产品结构调整。2024H1 公司工程机械主机产品营收42.35 亿元，同比增长39.55%；工程机械配件及其他营收16.91 亿元，同比增长24.72%。

2024 年公司推进产品结构调整，加速向高利润、高附加值的大吨位产品转型，持续推进大马力推土机销售，引导客户大马力推土机国产化，大马力高端产品占比进一步扩大。

营收分行业来看，2024H1 公司工业产品营收达47.83 亿元，同比增长28.82%；商业产品营收达11.43 亿元，同比增长68.63%，商业产品增幅较大，主要受益于海外挖掘机销量增长。

低毛利率机型销售占比提升导致毛利率略降，规模效应带动费用率持续改善。盈利能力方面，2024H1 公司实现毛利率16.84%，同比-0.76pct，其中工程机械主机、配件产品毛利率为19.74%、11.88%，同比分别-2.66pct、+4.16pct，主机毛利率下降我们判断主要系海外挖机、国内装载机销售比例提升，导致整体毛利率有所下降。费用端来看，2024H1 公司期间费用率达8.54%，同比-2.06pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.00%、2.45%、3.31%、-0.22%，同比分别-0.32pct、-1.26pct、-1.01pct、+0.58pct。公司费用管控表现优秀，叠加规模效应，公司整体费用率持续改善。

归结到利润端，2024H1 公司实现归母净利润4.18 亿元，同比增长38.49%，对应归母净利率6.43%，同比+0.22pct；扣非归母净利润4.09 亿元，同比增长55.58%。公司规模效应体现明显，2024H1 业绩实现快速增长。回款表现方面，2024H1 公司销售收款增加，经营活动产生的现金流量净额达2.30 亿元，2023H1 为-0.85 亿元，同比增长370.61%。

推土机龙头地位稳固、形成多样化产品链，大马力推土机产品及项目推进顺利公司已形成以推土机为核心的六大系列主机产品链。公司在山东重工集团强大的资本、技术、人才及渠道协同支持下，不断强化资源与业务协同，利用集团黄金产业链竞争优势实现动力总成、液压件、变速箱、变矩器、四轮一带、研发等方面的资源共享，极大的提升了公司的核心竞争力。目前已形成推土机、压路机、平地机、摊铺机、铣刨机、装载机六大系列主机产品及工程机械零部件全面发展的产品链。

推土机行业优势地位稳固，持续推动推土机大马力、高端化进程。公司推土机产品以绝对优势领先其他生产制造商，推土机产品市场占有率连续多年始终保持60%以上。公司不断推进研发创新，推出纯电推土机DE26、LE 系列纯电装载机、全液压推土机DH80 等产品完善产品谱系，整体技术达到国际先进水平，其中纯电推土机为国际领先水平。此外，公司大马力机型持续推进，带动整体毛利率提升，推出的SD60、SD90 等系列超大马力机型填补技术空白实现国产化替代，公司募投项目高端大马力推土机产业化项目预计2024 年底投产，期待大马力推土机快速放量。

    　　投资建议

预计公司2024-2026 年实现营业收入分别131.92、157.31、176.84 亿元，同比分别增长25.15%、19.25%、12.41%，归母净利润分别为9.72、12.19、14.59 亿元，同比分别增长26.95%、25.47%、19.67%，对应PE 分别为10.33x、8.23x、6.88x，给予“买入”评级。