恩捷股份(002812)：隔膜降价盈利承压 费用增长影响业绩

　　核心观点

2024H1 公司实现营收/ 归母/ 扣非47.8/2.9/2.6 亿元， 同比-14%/-79%/ -81%，其中Q2 营收/归母/扣非24.6/1.3/1.1 亿元，同比-18%/-82%/-85%，环比+6%/-16%/-26%。Q2 隔膜产销量同环比均增长超20%，但受行业竞争加剧，产品价格持续走低影响，叠加当期汇兑损失、咨询费用增长较大，公司盈利能力下降。公司持续推进产能布局建设，上半年完成江苏、湖北产线投建，美国工厂Q3 预计设备投建，匈牙利基地24 年有望实现出货。

    　　事件

2024H1 实现营收/ 归母/ 扣非47.8/2.9/2.6 亿元， 同比-14%/-79%/-81%，其中Q2 营收/归母/扣非24.6/1.3/1.1 亿元，同比-18%/-82%/-85%，环比+6%/-16%/ -26%。

    　　简评

盈利：24H1 公司毛利率21.02%，同比-22.48pct，其中Q2 毛利率23.06%，同比-18.28pct，环比+4.19pct。营收及盈利能力下降主要系隔膜行业价格持续下降所致，其中：

1）隔膜业务：公司上半年湖北、江苏扩产，当前产能约115 亿平，H1 出货A 品隔膜约27 亿平，同比增长约22%，Q2 出货约15 亿平，同环比增长超20%。但受到行业降价影响公司24H1 实现营收38.61 亿元，同比-17%，盈利承压。

2）BOPP 膜：H1 实现营收2.82 亿元，同比-15%，主要系产线调整影响出货。

    　　3）其他业务：无菌包装/特种纸实现营收4.02/0.51 亿元，分别同比+9%/+18%，仍保持较好增长态势。

费用：24H1 公司四费合计8.27 亿元，同比+0.7 亿元，其中财务费用同比增加0.53 亿元，主要系汇兑损失增加；管理费用同比增加0.39 亿元，主要系公司管理优化支付的咨询费。

海外布局：美国、匈牙利工厂逐步建设，美国工厂产线逐步投入，预计25 年实现批量出货；匈牙利基地预计10 月开始出货。

投资建议： 预计2024/2025/2026 年出货65/80/95 亿平，业绩6.2/10.1/14.4 亿元，对应当前股价PE 为39/24/17 倍，给予“增持”评级。

    　　风险分析

1）下游新能源汽车产销不及预期：销量端可能受到需求疲软影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。

    　　2）原材料价格上涨超预期：2021 年以来原材料价格持续上涨，价格高位及不稳定性对于终端需求有一定影响，与此同时对于公司短期业绩有扰动。

3）公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。