川投能源(600674)：来水改善业绩稳健 高水位保障枯期电量

　　核心观点：

来水好转电量提升，业绩稳健增长。公司发布三季报，2024Q1-3 公司实现归母净利润44.22 亿元（同比+15.10%），其中Q3 归母净利润21.20 亿元（同比+21.55%），主要系雅砻江电量提升带动投资收益增长，前三季度公司实现投资收益45.05 亿元（同比+11.01%），同时公司水电主业因来水好转电量提升，前三季度收入同比提升6.48%，同时由于可转债转股及利率下行，公司财务费用同比下降26.74%，自有业务利润提升，资产负债率降至32%。

来水好转电量提升，预期Q3 雅砻江利润增速环比提升。去年7 月雅砻江电量低基数，今年三季度来水改善带动雅砻江电量提升，我们测算Q3 雅砻江水电发电量同比增长26%，其中7 月、8 月、9 月分别同比+89%、+23%、-8%。2023Q3 由于枯水雅砻江电价同比增长14.7%，达到0.289 元/千瓦时，而2021Q3、2022Q3 分别为0.247、0.252 元/千瓦时，整体呈上升趋势，去年电价基数较高，今年电量恢复正常的同时，电价或有所承压。

水位偏高增强调节能力，雅砻江大渡河成长性出色。当前雅砻江水电站三大调节水库接近蓄满，高水头高蓄能保障枯水期发电量，同时明年调节能力提升将进一步增发电量、平滑丰枯期比例并提高电价，雅砻江中游水电陆续进入建设、水风光也将成为雅砻江主要业绩增长点，公司拟分批向雅砻江注资72 亿元。大渡河多个在建水电站即将投产，叠加弃水改善业绩弹性较大。公司自建银江水电站预计于2025 年投产，中选屏山抽水蓄能电站（1.2GW）。

盈利预测与投资建议。预计24~26 年公司归母净利润分别为51/55/62亿元，按最新收盘价对应PE 分别为17.4/16.0/14.3 倍。雅砻江水电业绩稳健增长，大渡河将进入投产高峰。参考同业估值，给予公司2024年20 倍PE 估值，对应20.78 元/股合理价值，维持“买入”评级。