珠江啤酒(002461)：量价齐升&成本红利拉动盈利释放

公司发布24 年三季度业绩： 24Q1-3 营收/归母净利/扣非归母净利48.9/8.1/7.7 亿元，同比+7.4%/+25.3%/+27.2%；24Q3 营收/归母净利/扣非归母净利19.0/3.1/2.9 亿元，同比+6.9%/+10.6%/+9.1%。收入端，24Q3公司啤酒销量/吨酒价同比+4.7%/+2.0%，量价延续亮眼增长，广东省内格局改善及品价比消费趋势下，公司依靠省内强品牌力及认知度充分受益，97纯生在前期渠道深耕下延续高增势能。盈利端，Q3 公司毛利率/归母净利率同比+4.0/+0.5pct，结构升级叠加成本红利释放利润空间。展望未来，看好省内格局优化带来的份额提升机会，纯生高增带动盈利释放，维持“增持”。

    97 纯生表现亮眼，量价齐升延续

24Q1-3 公司啤酒销量/吨酒收入同比+2.7%/+4.4%；其中24Q3 销量/吨酒收入同比+4.7%/+2.0%。销量端，Q3 公司表现优于行业（据Wind，Q3 啤酒行业产量同比下滑4.1%），我们判断公司低档酒受消费弱复苏影响整体承压，以97 纯生为代表的高档酒受益省内格局优化及性价比趋势（替代海外高档酒），随着餐饮端铺货与终端认可度提升，动销提速，Q1-3 高档酒销量同比增长15%，拉动公司量价齐升。展望未来，公司立足华南地区，较强的消费能力与消费活力奠定了公司较好的经营基础，区域品牌认可度与渠道掌控力较强，高档产品97 纯生迭代进展顺利，结构升级有望延续。

结构升级/降本红利助力Q3 归母净利率同比+0.5pct24Q1-3 毛利率49.3%，同比+3.8pct；24Q3 同比+4.0pct 至49.8%，Q3 吨酒收入/吨成本同比+4.7%/-5.5%，大麦及包材采购价格下行带来成本红利，叠加结构升级、弹性凸显；费用端，24Q1-3 销售费用率/管理费用率14.7%/6.4%，同比+1.0/-0.1pct（Q3 同比+2.1/+0.5pct），Q3 旺季公司推广费用投放增加，省内份额持续提升。最终24Q1-3 公司录得归母净利率16.5%，同比+2.4pct；其中24Q3 归母净利率16.1%，同比+0.5pct。展望未来，我们看好公司纯生系列产品省内势能延续，量价齐升可期。

广东基地市场支撑升级逻辑，维持“增持”评级考虑旺季公司费用投放较高，我们下调盈利预测，预计24-26 年EPS0.36/0.43/0.49 元（前值0.37/0.45/0.53 元），参考可比25 年均PE 18x（Wind一致预期），24-26 年净利CAGR（20%）高于可比均值（7%），给予25 年26x PE，目标价11.18 元（前值10.36 元），维持“增持”。