恒力石化(600346)：产品价差收窄拖累盈利 存量竞争时代来临凸显龙头优势

事件：2024年10月24日晚，恒力石化发布2024年三季度报告。2024年前三季度公司实现营业总收入1778.57 亿元，同比增长2.71%；实现归母净利润51.05 亿元，同比下降10.45%；实现扣非后归母净利润46.27 亿元，同比下降7.04%；实现基本每股收益0.73 元，同比下降9.88%。

其中，2024 年第三季度公司实现营业总收入652.61 亿元，同比增长2.44%，环比增长20.46%；实现归母净利润10.87 亿元，同比下降59.01%，环比下降42.14%；实现扣非后归母净利润10.85 亿元，同比下降59.86%，环比下降37.05%；实现基本每股收益0.15 元，同比下降59.01%。

    　　点评：

成本端冲高回落，公司盈利回落主要受化工品毛利收窄影响。油价端，2024 年前三季度国际油价震荡运行，上半年油价呈现冲高后回落企稳态势；进入第三季度，北半球驾驶旺季支撑国际油价上行，随后石油需求季节性回落，叠加全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓，国际油价震荡下行。2024 年前三季度布伦特平均油价为81.6 美元/桶，与去年同期基本持平，第三季度平均78.7 美元/桶。从公司产品价量角度看，采购成本方面，前三季度公司原油采购成本同比增长约3%，其它原料成本有所下滑；价格和产销率方面，前三季度公司炼化产品、PTA 和新材料产品价格同比分别-1.69%、+1.49%、-3.60%，产销率分别同比-6pct、-22pct、-9pct。从盈利角度看，根据百川盈孚数据，2024 年前三季度主要炼化产品汽油、柴油、煤油、聚乙烯、聚丙烯、PX、纯苯单吨毛利变化分别为+47、+14、-39、-595、-766、-641、+417 元/吨。我们认为，公司盈利回落主要源于供需格局偏弱，化工产品盈利收窄影响。

炼化产能增长有望触顶，公司低成本和产品高端化布局有望受益。根据国家发展改革委指导意见，到2025 年国内原油一次加工能力控制在10 亿吨以内，千万吨级炼油企业产能占比55%左右。根据金联创数据，截止2023 年国内总炼能为9.53 亿吨，距离规定的上限约有4700万吨增量空间。2025 年前在建及待建的炼化一体化项目、改扩建项目约6900 万吨。我们认为，未来小规模炼厂淘汰进程有望加速，行业或进入存量竞争时代，在行业供给侧峰值来临与结构深化调整背景下，拥有低成本和深加工的炼化一体化龙头有望优先受益。在成本控制方面，公司具备1200 万吨重油加工能力，占原油年加工量60%，其原油采购成本更低；同时公司通过自备煤制氢装置，每年低成本自供25万吨稀缺的纯氢原料；此外，公司还拥有520MW 的高功率自备电厂，有效优化了生产能耗成本。在高端化产品布局方面，公司旗下布局160 万吨/年高性能树脂及新材料项目、功能性薄膜项目和锂电隔膜等项目，产品覆盖锂电池隔膜、电池电解液、复合集流体基膜、光伏背板基膜等领域，未来有望降低公司大宗化工品比例，提升精细化学　　品与新材料产品产出，增强产品盈利能力。

盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026 年归母净利润分别为70.65、80.34 和101.85 亿元，同比增速分别为2.3%、13.7%、26.8%，EPS（摊薄）分别为1.00、1.14 和1.45 元/股，按照2024 年10 月24 日收盘价对应的PE 分别为14.36、12.63 和9.96 倍。考虑到公司受益于自身竞争优势和行业整合有望加速，2024-2026 年公司业绩空间有望打开，维持对公司的“买入”评级。