招商南油(601975)：经营创造超额TCE 布局长期运力 积极回报投资者

　　投资要点：

事件：公司发布2024 年3 季度业绩公告，1-3 季度归母净利润16.56 亿元，同比增长37.62%，扣非净利润13.88 亿元，同比增长16.85%。2024 年3 季度公司归母净利润4.36 亿元，同比增长20.90%，环比下滑20.69%；单季度扣非净利润3.60 亿元，同比增长0.41%，环比下滑24.22%，归母净利润符合预期。

积极推进船队更替，优化船队结构，把握景气周期。公司3 季度再处置一艘MR油轮“CSC PROGRESS”号，出售价格2156 万美金，本季度非经常损益贡献0.75亿元。届时公司2023 年底通过的《关于处置四艘MR 船舶的议案》的四艘船舶已全部完成交付，该四艘运力均为15 年以上老旧运力。考虑到公司2023 年新交付3 艘MR 运力和2 艘灵便型油轮，以及公司近期通过的《关于新建四艘5 万吨级MR 油化船的议案》以及《关于新建一艘18000 吨级油化船的议案》的决议，公司正在有序进行新一轮的船队运力更替工作，以保证公司长久持续经营。

业绩符合预期，收入确认滞后运价约2 周，公司经营创造超额TCE。2024 年波交所TC7 航线7 月、8 月、9 月TCE 分别为27582、18017、16290 美元/天，分别同比+29.4%、-21.1%和-46.9%。3 季度运价在经历了上半年的强劲表现后，开始明显回落，主要因LR 和MR 高运价吸引了更大的原油轮争抢中东成品油出口的运输需求（8 月VLCC 和苏伊士油轮运输成品油出口量较5 月接近翻了一倍）；失去了中东地区的货盘支撑导致东南亚地区运力持续过剩。考虑到波交所TC7 运价从租约成交到实际承运货物滞后约2 周，公司收入按照完成百分比确认，收入滞后运价约2 周。2024 年3 季度利润反应的是6 月下旬-9 月上旬的运费水平，调整后的2024 年Q3 运价为24063 美金/天，较2 季度业绩期运价环比下滑35.7%，同比2023 年Q3 业绩期运价增长5.1%。按照公司3 季度扣非业绩倒推，参考hifleet 卫星数据，Q3 公司外贸MR 船队TCE 水平约为28000-30000 美元/天，略高于市场平均运价，公司业绩符合预期。

积极的回购注销以及控股股东增持，彰显对公司未来发展前景信心。10 月14 日公司公告显示其控股股东长航集团拟增持公司A 股股份，增持比例不低于总股本的1%，不超过总股本的1.72%。公司年初已回购注销股份比例1%，也体现出公司在分红受限情况下为回报股东做出的多方面努力。

新船订单主要系更替需求，新造船排期拉长导致新签订单前置。新造船产能紧张，船厂船台已经排至2028 年。据克拉克森统计，目前成品油轮与阿芙拉原油轮的在手订单运力占比16.70%。以载重吨计，成品油轮与阿芙拉原油轮15 岁以上老船占比16.40%，由于当前船期已排至2028 年，则截至2027 年底15 岁以上老船占比实为28.41%。综合考虑船舶老化和交付时点，目前订单依然可控。

下调盈利预测，维持“买入”评级。今年下半年运价超预期下滑以及公司运力缩减，下调2024-2026 年运价预测值34000、35000、35500 美元/天至30400、28000 和28500 美元/天，下调2024-2026 年归母净利润预测21.44、21.03、21.43 亿元至20.33、17.44 和17.95 亿元。当前位置接近重置成本附近且公司新增运力将陆续在2027 年后到位贡献公司业绩，维持“买入”评级。