老板电器(002508)：经营承压 改善在即

　　事件

2024 年前三季度公司实现营收73.96 亿，同比-6.78%，归母净利润12.02 亿，同比-12.44%，扣非净利润10.75 亿，同比-16.27%；三季度实现营收26.66 亿，同比-11.07%，归母净利润4.43 亿，同比-18.49%，扣非净利润4.17 亿，同比-22.34%。

    　　需求传导至出货有一定时滞，当季收入下滑

以旧换新政策落地后终端需求显著改善，奥维推总显示油烟机全渠道销额7/8/9月分别同比-1%/-2%/+43%，24Q1/Q2/Q3 分别同比+5%/-3%/+14%，改善显著；但零售传导至出货存在时滞，24Q3 公司收入仍然下滑，其中：线下渠道依然有大个位数下滑，电商渠道小幅下滑，工程持续大幅承压，传统品类表现优于新品，此外名气Q3 增速收窄。而结合10 月份动销情况及库存水平，四季度收入改善十分确定。

    　　毛利率提升，但费用率及坏账计提拖累盈利

24Q3 公司毛利率同比+1.0pct，毛利率逆势提升一方面与低毛利下沉及工程渠道占比下滑相关；另一方面子品牌名气增速收窄、且均价略有上升也有助益。费用端，24Q3 销售/管理/研发费用率分别同比+2.3/+0.7/+0.1pct，这主要与规模承压相关，而财务费用同比-0.3pct。综上，尽管毛利率改善，但收入下滑使费用率提升，叠加坏账计提增加，24Q3 公司归属净利率同比-1.5pct，拖累当期业绩表现。

“以旧换新”政策效果突出，四季度改善可期奥维推总显示自9 月政策实施以来，除集成灶外的厨房大电全渠道销额增速显著改善，其中偏刚需的传统品类油烟机/燃气灶零售额增速分别为+43%/+37%，洗碗机/集成灶分别+27%/-16%，而10 月份周度数据显示，终端零售进一步加速，四季度老板收入改善可期。此外，9 月以来烟机零售均价由前期下滑转为提升，消费者或为充分享受补贴，倾向于购买高价产品，在此背景下后续公司盈利改善可期。

    　　维持公司“买入”评级

9 月以来行业零售已显著改善，但终端传导至企业出货仍一定时滞，老板三季度经营短期压力。后续考虑到政策对终端需求的大幅提振、目前良性库存水平，叠加行业均价恢复提升，后续公司收入增长且盈利改善值得期待；我们预计公司2024-2 026年业绩分别同比+1%/+12%/+8%，对应当前估值 13X/12X/11X，维持买入评级。

风险提示：1、新房装修需求下滑超预期；2、行业竞争压力加剧；3、原材料价格大幅波动。