中信证券(600030)：自营弹性初现 互换便利强化业绩弹性

【业绩较有韧性，Q3 超预期大幅上涨，投资业务贡献主要增量】中信证券24 年Q3 单季/前三季度实现调整后营收146/419 亿元，同比+9.1%/-3.2%；分别实现归母净利润62/168 亿元，同比+21.9%/+2.3％。自营业务为增厚业绩的主要推动力，24Q3 单季：经纪/投行/资管/自营/信用营收同比增速分别为-10.6%/-24.5%/+5.6%/+134.2%/-111.7%。24 年前三季度：

    　　经纪/ 投行/ 资管/ 自营/ 信用同比增速分别

-8.7%/-46.4%/+1.1%/+37.3%/-72.0%。ROE 达8.4%，较去年同期+0.1Pct；杠杆率较23 年同期提升0.53x 至4.98x。

【自营业务冲劲较足，成为整体业绩的主要推动力】自营业务方面，公司24 年Q3 单季/前三季度分别实现自营业务收入99 亿/216.6 亿元，分别同比+134.2%/+37.3%；24 年前三季度自营金融资产规模为8941 亿元，较去年同期+24.9%，投资收益率较去年同期+0.22Pct 至2.42%。

24 年9 月末央行降息带动资本市场大幅回暖，24 年9 月24 日至9 月30日，沪深300 区间涨幅高达25.1%，投资收益率上行叠加自营资产规模提升，自营业务收入大幅上涨，成为整体业绩的主要推手。

【在市场交投活跃度不足的情况下，大财富管理业务较为稳定凸显韧性】①经纪业务方面，公司24 年前三季度实现经纪业务收入71.5 亿元，同比-8.7%，市场交投清淡活跃度不足为经纪业务收入略有下滑的主要原因，24年三季度/前三季度累计股基日均成交额分别为8046 亿/9210 亿元，较23年同期分别同比-12.3%/-8.6%。

②资产管理方面，公司24 年前三季度实现资管业务收入74.8 亿元，同比+1.1%；非货公募管理规模大幅扩张，旗下华夏基金（持股62.2%）非货保有规模7325 亿，同比+47.9%。

【投行及信用业务有所承压，主要系监管政策的边际趋严】①投行业务方面：公司24 年前三季度实现投行业务收入28.2 亿元，同比-46.4%，主要系监管政策“缩紧IPO 和再融资”的边际变化导致证券承销规模大幅下滑，其中IPO/再融资规模分别为72.5/388.7 亿元，分别同比-84.6%和-78.7%，IPO 和再融资业务规模的下滑为拖累公司投行业务收入的主因。

②信用业务方面，公司24 年前三季度实现信用业务收入9.2 亿元，同比-72.0%，主要系受到监管政策“暂停转融券业务”的影响，24 年前三季度融资融券余额震荡下滑，24 年9 月底两融余额为14401 亿元，较23 年9月底同期-9.5%；其中24 年9 月底的融资余额与融券余额分别为14307/95亿元，分别较23 年9 月底同期-5.2%/-88.3%。市场两融市场的收窄压缩了融资融券利息收入空间，导致公司融资融券利息收入减少，同时叠加卖出回购利息支出的增加，导致信用收入大幅下滑。

投资建议：我们认为，当下资本市场成交量大幅提升，若未来日均成交量稳定在1.5 万亿，有望直接带动经纪业务基本面的改善。同时，央行创设的“证券、基金、保险公司互换便利”给予券商加杠杆的能力，目前证监会已同意中信证券开展互换便利操作，加杠杆逻辑放大了公司净利润弹性的空间，资本市场的回暖将对公司业绩带来正向贡献，有望增厚净利润提升ROE 水平。根据最新披露财务数据更新24/25/26 年盈利预测，归母净利润24/25/26 年前值为207/230/249 亿元，后续资本市场有望回暖叠加互换便利放大净利润弹性，现24/25/26 年调整为247/341/368 亿元，预计24-26归母净利润同比增速+25.1%/+38.0%/+8.1%，维持“买入”评级。

风险提示：资本市场大幅震荡；监管政策发生变动；公司竞争优势变化。