锦江酒店(600754)：三季度经营承压 继续跟踪行业供需趋势

三季度公司业绩逊于前瞻，经营趋势下行叠加一次性因素扰动。公司2024Q3收入38.98 亿元/-7.1%，归母净利润2.58 亿元/-43.08%，扣非净利润2.50亿元/-41.65%，逊于我们前瞻(4.5 亿），主要系国内RevPAR 下滑叠加部分成本费用刚性影响，此外估算所得税季度性错位与政府征用款减值等一次性因素拖累约6000 万。前三季度收入107.9 亿元/-2.55%，归母净利润11.06亿元/+12.13%（含出售时尚之旅4.2 亿元），扣非净利润6.39 亿元/-20.39%。

三季度经营承压主要源于国内RevPAR 下滑，估算海外同比减亏。国内来看，2024Q3 公司有限服务酒店RevPAR-8.38%(ADR-10%,OCC+1.7pct），中端/经济型酒店REVPAR-10.78%/-4.67%；全服务酒店整体REVPAR-18.17%。其中，中端和高端全服务酒店在价格高基数下承压更显著，且环比降幅扩大更显著。Q3 直营店RevPAR 下滑9.62%，利润端预计更为承压。海外来看，Q3 海外酒店RevPAR 同比增长3.08%，加之财务费用改善，我们估算海外同比减亏。

    　　三季度国内酒店/国外酒店收入各-10.88%/+1.93%，食品业务收入-8.95%。

三季度末年初开店目标达成96%，加盟扩张，直营优化。Q3 新开/净开469/248家，其中有限服务新开/净开446/226 家（直营-18/加盟+244 家）,22 家有限服务重分类为全服务酒店。前三季度累计新开/净开1149/738 家，我们预计全年新开1200 家的目标可达成性较大；前三季度有限服务净开715 家（直营-65/加盟+780 家)，直营店优化短期扰动业绩但有望为后续减轻包袱。

展望后续，国内核心跟踪RevPAR 趋势，海外关注减亏节奏。今年以来酒店行业RevPAR 趋势向下，叠加公司国内中台整合与直营店梳理改造尚处于推进中，前三季度业绩承压，目前看距离完成全年股权激励目标有一定难度（估算2024-2026 年扣非归母净利润不低于10.06/12.77/15.48 亿元）。展望明年，如果政策持续发力带动商旅需求复苏及行业趋势向上，则公司国内直营改造升级、运营中台优化及前端中央预订渠道建设仍有望带来中线看点。此外，海外经营优化渐进推进，伴随增资到位及贷款置换等系列操作，降息预期下财务费用压力有望逐步缓解，关注后续进一步减亏节奏。

    　　风险提示：宏观系统性风险，国企改革及内部整合低于预期；品牌老化风险。

投资建议：考虑三季度RevPAR 下行酒店主业经营承压，加之减值计提等扰动，我们下修公司2024-2026 年归母净利润12.1/13.3/16.1 亿元（此前预测分别为14.2/15.1/17.6），对应PE 估值26/24/19x。短期仍需跟踪酒店行业供需趋势及公司门店改造节奏，如若后续行业周期企稳，可进一步观察公司在激励改善下的前中后台优化效果，维持中线“优于大市”评级。