南网能源(003035)：分布式新能源增长 估值具备空间

南网能源核心主业保持良好增长势头。工商业分布式光伏年内投产超500MW，高自发自用比例对冲入市影响。分散式风电全投资IRR 约6%，深厚储备有望成为新的利润增长点。10 月以来公司估值下修，已充分反映生物质减值损失、分布式光伏入市对电价的影响。维持“买入”评级。

工商业分布式光伏年内投产超500MW，高自发自用比例对冲入市影响24 年1-11 月公司新增投运工商业分布式光伏超过500MW，细分领域龙头地位牢固；考虑到公司新储备的分布式光伏项目持续增加，我们预计24-26年新增投运装机分别为600/700/800MW。24 年10 月的分布式光伏管理办法征求意见稿改变工商业分布式光伏商业模式，原先的余电上网电量需参与市场化交易。1H24 公司的光伏自发自用比例平均为73%，未来余电入市影响较小。公司通过结合电力交易和需求侧响应，有望提升综合能源服务能力。

分散式风电全投资IRR 约6%，深厚储备有望成为新的利润增长点公司以服务乡村振兴战略为切入点，拓展分散式风电和风光储资源综合利用业务，培育新的利润增长点。公司签订投资意向的分散式风电项目达到GW级；24 年9 月末风电/农光互补已投运规模不低于80/346MW，其中风电每瓦造价在6~7 元，投资强度高于分布式光伏；公司的分散式风电全投资IRR在6%左右，收益水平接近于公司的工商业分布式光伏。

    　　维持盈利预测和目标价

我们预计公司24-26 年归母净利润为3.05/5.95/7.73 亿元，同比增速为-2%/+95%/+30%，对应EPS 为0.08/0.16/0.20 元，剔除生物质亏损后的核心EPS 为0.16/0.24/0.29 元。Wind 一致预期下可比公司25 年PE 均值21x，公司24-26 年EPS CAGR（35%）高于可比公司（+18%），给予公司25年36xPE（核心EPS 为24x），目标价5.76 元。