中国移动(600941)：移动ARPU降幅收窄 自由现金流增长超预期

　　2024 年收入略好于我们预期，净利润符合我们预期

公司公布24 年业绩：营业收入同比+3.1%至10,408 亿元，主营业务收入+3.0%至8,895 亿元；归母净利润同比+5.0%至1,384 亿元，收入增速略好于我们预期，主要源自4Q 移动ARPU 改善；净利润表现符合我们预期，主要源自费用略超预期。4Q24 营业收入2,493 亿元，同比+6.7%；主营业务收入2,115 亿元，同比+6.3%；归母净利润275 亿元，同比-6.3%。

    　　发展趋势

4Q 收入超市场预期，主要源自移动ARPU 修复及政企市场增速提升。1）2H24 个人市场收入同比-1.0%较1H 的同比-1.6%降幅收窄；移动ARPU 方面，4Q24 移动ARPU 修复，1-3Q24 移动ARPU 同比-3.3%，24 年移动ARPU 降幅明显缩窄至-1.6%，我们认为源自公司精细经营；2）2H24 政企市场收入YoY +10.7%，较1H24 的YoY+7.3%有所提升；2024 年移动云收入突破千亿元，在控制业务质量情况下收入增速达到20.4%符合我们预期。

2024 年FCFF 好于我们预期，分红比例符合我们预期。2024 年OCF 同比+3.9%、资本开支同比-9%，支撑FCFF 同比+22.9%。OCF 表现部分源自应付账款增加值提升、部分源自应收账款增加值得到控制。分红比例持续提升、2024 年全年分红比例73%。全年合计每股股息5.09 港元，同比+5.4%。公司维持指引：24 年起3 年内将分红比例提升至75%以上。

2025 年指引：业绩指引好于市场预期，资本开支重视算力。1）努力体现收入增速稳步提升、利润良好增长，符合且略好于市场预期；2）资本开支计划1,512 亿元，同比-7.8%，好于我们的预期；其中，算力资本开支373亿元，目前规划的34EFLOPS 的智算主要用于预训练，对推理资源根据市场需求投资，不设上限。我们认为公司在整体资本开支收缩的情况下，兼顾了对算力的投入。

    　　盈利预测与估值

我们维持公司A 股、港股2025 年盈利预测基本不变，首次引入26 年A 股/港股净利润预测1,524/1,524 亿元。当前A 股股价对应2025/2026 年15.6倍/14.9 倍市盈率。当前港股股价对应2025/2026 年11.7 倍/11.0 倍市盈率。采用SOTP 估值法，A 股维持跑赢行业评级和127.00 元目标价，对应18.8/18.0 倍2025/2026 年市盈率，较当前股价有21.0%的上行空间。港股维持跑赢行业评级和90.80 港元目标价，对应12.7/11.9 倍2025/2026 年市盈率，较当前股价有8.7%的上行空间。

    　　风险

    　　移动 ARPU下滑超预期，政企业务盈利水平不及预期。