金徽酒(603919)：2024年收入超过30亿元 产品结构延续升级趋势

2024 年收入超过30 亿元，达成年初目标。2024 年公司实现营业总收入30.21亿元/同比+18.6%，归母净利润3.88 亿元/同比+18.0%；其中4Q24 实现营业总收入6.93 亿元/同比+31.1%，归母净利润0.55 亿元/同比-2.1%。净利润增速慢于收入主要系货折及费用投入增加。公司拟分红2.48 亿元，分红率达64%。

2024 年产品结构持续优化，Q4 大众产品有所提速。分产品看，2024 年300 元以上/100-300 元/100 元以下产品收入5.66/14.87/8.49 亿元， 同比+41.2%/+15.4%/+4.0%；全年产品结构升级趋势较好，100 元以上产品占比达70.7%，300 元以上年份系列推进政企用户工程，金徽28 年/18 年增长较快。单24Q4 看， 300 元以上/100-300 元/100 元以下产品收入同比+29.3%/+17.2%/+23.8%，两头产品增速较快预计系中高档产品24Q3 订货会后陆续发货，同时24Q4 开展低端产品春节旺季备货。

省内营销转型效果较好，基本盘市场显现韧性。分地区看，2024 年24 年省内/省外收入22.31/6.70 亿元，同比+16.14%/+14.67%；单Q4 省内/省外收入5.08/1.24 亿元，同比+24.5%/+10.4%。省内市场公司坚持营销转型，费用等资源倾斜消费者端，转化成效逐步显现，各价位产品市占率均有提升；省外市场聚焦大西北根据地，宁夏/内蒙/青海表现较好，陕西市场逐步推进C 端营销转型，华东、北方市场受到全国白酒消费疲弱影响，继续优化商业模式。

货折增加拖累毛利率，全年净利率同比-0.06pcts。毛利率看，2024 年300 元以上/100-300 元/100 元以下产品毛利率同比-2.15/-1.36/-0.30pcts，主因公司提升促销力度、通过赠酒&品鉴等培育消费者，货折加大冲减收入影响吨价；单Q4毛利率同比-8.29pcts。费用率整体稳中有降，2024 年销售费用率19.7%/同比-1.29pcts，管理费用率10.1%/同比-0.72pcts；单Q4 销售费用率17.5%/同比-2.36pcts，管理费用率8.5%/同比-3.62pcts。

Q4现金流表现较好，春节回款顺畅。2024Q4公司销售收现9.32亿元/同比+27.4%，经营性现金流量净额2.09 亿元/同比+1.9%，截至24 年底公司合同负债6.38 亿元/环比增加1.62 亿元，预计主要系Q4 订货会促回款、省外春节回款前置所致。

投资建议：白酒消费需求仍处于弱复苏阶段，省内结构升级仍需积极的费用投入培育消费者，下调此前收入及净利润预测并引入2027 年预测，预计2025-27 年公司收入32.69/36.16/40.49 亿元，同比+8.2%/+10.6%/+11.9%（前值25/26 年收入+16%/+15%）；归母净利润4.09/4.64/5.51 亿元，同比+5.3%/+13.6%/+18.7%（前值25/26 年净利润+18%/+18%），当前股价对应2025/26 年23.6/20.8 倍P/E，维持“优于大市”评级。