招商南油(601975)：24年归母净利19.2亿 同比+23.4% 业绩符合预期

1、公司公告2024 年报：1）业绩表现：2024 年归母净利润19.2 亿，同比+23.4%；扣非归母净利润16.7 亿，同比+8.6%。Q4 归母净利润2.7 亿，同比-25%；扣非归母净利润2.8 亿，同比-19.5%。2）营业收入：2024 年营业收入64.8 亿，同比+4.5%；Q4 营业收入14.7 亿，同比-5.3%。3）毛利率：2024 年毛利率为32.5%，同比-0.25%；Q4 毛利率为25.5%，同比-6.4%。4）费用率：2024 年三费率为1.8%，同比-1.0pcts，其中管理费用率、销售费用率保持稳定，财务费用大幅减少主要系有息债务余额减少及利息收入增加；Q4 三费率为2.5%，同比-1.3pct。5）资产处置：2024 年处置4 艘老旧船舶，贡献资产处置收益2.7 亿元。

2、分业务来看：1）成品油运输业务毛利率同比下滑。2024 年成品油运输营收37.5 亿，同比+9.3%，毛利率32.8%，同比-2.88%；主要是由于国际成品油市场大幅波动，参考2024 年 MR-TCE 均值约2.8 万美元/天，同比-4.7%；TC7、TC11-TCE 均值2.8、2.3 万美元/天，同比+6.6%、+16.2%。节奏方面，2024 年国际成品油运输市场运价呈现前高后低的走势，进入三季度后，大型原油油轮跨界挤占成品油轮市场份额，下半年成品油轮市场收益下滑明显；参考2024Q4 MR-TCE 均值约1.7 万美元/天，同比-41.8%；TC7、TC11-TCE 均值1.5、1.0 万美元/天，同比-32%、-42.5%。

2）原油及化学品运输业务营收规模继续增长，毛利率稳中有升。2024 年原油运输营收18.7 亿，同比+4.1%，毛利率37.7%，同比+0.41%；化学品运输营收4.7 亿，同比+6.4%，毛利率18.7%，同比+1.35%；乙烯运输营收2.0 亿，同比+10.6%，毛利率32.4%，同比+4.1%。

3、成品油轮市场供需展望：1）需求端：长期方面，老旧炼能退出、贸易流动转变持续支撑了吨海里的需求增长；短期方面，随着4 月OPEC+逐步增产，有望给市场带来增量货盘，原油轮运价好转可能带动成品油市场有效供给的减少。2）供给端：新增运力可控，近两年新签成品油轮建造订单数量逐渐增加，截至2025 年3 月在手订单占现有船队运力的20.8%，对应25-26 年运力增速分别为5.6%、6.8%；存量运力老龄化，目前成品油轮船队中，20 岁以上的运力占比为18%、15-20 岁的运力占比为30%，预计未来几年老龄船的占比会大幅提升；叠加CII 等环保法规实施，有望推动老旧船舶出清。

投资建议： 1）盈利预测：基于当前市场需求与运价水平，我们调整25、26 年盈利预测为预计实现归母净利18.2 亿、18.3 亿（原预测为21.5 亿和22.7 亿），新增27 年归母净利预测为19.1 亿，对应25-27 年EPS 分别为0.38、0.38、0.40元，对应PE 为8.1、8.0、7.7 倍。2）估值：维持此前估值方法，给予2025 年业绩10 倍PE，对应目标市值182 亿，一年期目标价3.78 元，预期较现价24%空间，维持“推荐”评级。