中材国际(600970)：盈利能力持续改善 运维服务转型提速

业绩符合预期，境外收入稳健增长。2024 年公司实现营业收入461 亿元，同增0.7%；实现归母净利润29.8 亿元，同增2.3%；扣非业绩同增1.6%，增速符合预期。分业务看：工程/装备/运维分别实现营业收入271/62/129 亿元，同比+2%/-18%/+22%，装备板块下滑预计主要因境内水泥行业景气下行，技改类资本开支有所收缩；运维业务增长较快，表现亮眼。分季度看：

Q1/Q2/Q3/Q4 单季分别实现营业收入103/106/108/144 亿，同比+3%/+1%/-1%/+1% ； 单季分别实现归母净利润6.4/7.6/6.6/9.2 亿元， 同增3%/2%/4%/1%。分区域看：2024 全年公司境内/境外分别实现营收236/223亿，同比-7%/+11%。

海外业务盈利能力延续改善，毛利率、净利率稳步提升。公司全年综合毛利率19.63%，同比提升0.2pct，预计主要得益于境外业务盈利水平持续提升（境外板块整体毛利率同比增加1.87pct）。分业务看，工程/装备/运维分别实现毛利率16%/23%/21%，同比+0.2/-1.2/-0.3pct。全年期间费用率10.76%，同比提升0.24pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.02/+0.42/-0.2/+0.04pct，管理费用率有所提升主要因职工薪酬同比增加较多。资产（含信用）减值损失与上年基本持平。全年归母净利率6.5%，同比提升0.1pct。

公司全年经营性现金流净额22.9 亿，较上年同期少流入12.5 亿，主要因：1）2023 年公司与集团内业主天山股份合作共同增资中材水泥，天山股份加大对公司的回款用于增资，造成现金流入基数较高；2）境内水泥市场行情影响结算及回款进度；3）本年收款使用票据结算有所增加。

运维业务持续高增，利润占比提升带动商业模式优化。2024 年公司新签运维合同额173 亿，同增27%，其中矿山运维/水泥及其他运维分别新签108/65亿，同增36%/15%，签单持续高增。截至2024 年末公司在执行矿山运维服务项目318 个（境外9 个）；完成供矿量6.8 亿吨，同增4%；在执行水泥运维产线68 条，年供产能超1 亿吨。2024 全年公司运营板块实现毛利28 亿，占主营业务毛利比达31.1%，同比大幅提升5pct。对比工程主业，运维业务需求稳定、现金流优异，后续随着业务规模持续扩张、利润占比提升，公司商业模式有望显著优化，带动整体估值进一步扩张。

2025 年预期股息率达5.3%，具备较强吸引力。公司公告拟每10 股派发现金红利4.50 元（含税），对应2024 全年现金红利总额11.9 亿，分红比例39.85%，较上年大幅提升3.6pct。根据公司股东回报规划，2025-2026 年以现金方式分配利润将分别不低于当年可供分配利润的48.40%/53.24%，若顺利实施，按照盈利预测及10%盈余公积提取的假设，当前公司股价对应股息率为5.3%/6.3%，具备较强吸引力。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为32/35/38 亿元，同比增长8%/9%/7%，EPS 分别为1.22/1.33/1.42 元，当前股价对应PE 分别为8.3/7.6/7.1 倍，维持“买入”评级。