海信家电(000921)：外销改善贡献收入利润

24Q4 业绩超预期，分红率51%

24 年收入927 亿（+8%），归母净利润33.5 亿（+18%），扣非归母净利润26 亿（+11%）；24Q4 收入222 亿（+7%），归母净利润5.6 亿（+35%），扣非归母净利润3.2 亿（+8%）。

24Q4 业绩超预期，市场预期为+15-20%，实际为35%。但考虑到23Q4 多计提奖金，24Q4业绩略超预期。25 年分红率达到51%，略高于24 年。

    收入端：央空修复，但外销增速轻微放缓

    ①24 年：由外销驱动

    央空增速-6%（内-高个位数、外+高增）；家空+19%（内-中个位数、外高增）；冰洗+18%（内+中高位数、外高增）；三电-3%。

②24Q4：国补提振内销，外销持续高增

    央空：Q4 下滑收窄，25Q1 预计转正，家用形势严峻，但靠日立持续高端化，扩海外，以及拓公建等稳收入。

白电：Q4 内销增速修复，Q1 延续；外销增长持续，但增速环比放缓一点，我们预计25年外销仍好于内销。

    24 年利润端：分业务看均贡献利润增量，分区域看靠外销。

央空：净利率16.8%（+2.2pct），靠结构改善+灯塔工厂提效；白电：整体利润率持平、主要是外销改善、内销一般。家空利润率2+%（持平）、冰洗3%（持平）。

    三电：盈亏平衡（改善1-2 亿）。

    投资建议

25 年海信核心看外销持续性、内销修复，央空稳住。①我们认为外销目前接单持续性尚佳；②内销环比修复；③央空Q1 收入止跌，日立提价和生产提效，预计能稳住。

长期靠白电利润率提升（24 年为2-3%），我们预计25-27 年业绩为38/42/47 亿（25-26年前值为37/42 亿），+13%/+11%/+12%（25-26 年前值为+15%/+11%），对应25 年PE为10X。

    风险提示：景气度不及预期、竞争加剧、地产竣工不及预期，原材料涨价、研报信息更新不及时风险。