国药一致(000028)2024年报点评：零售减值拖累表现 高质量发展可期

　　本报告导读：

    　　分销业务稳健增长，零售板块受政策及减值导致业绩承压。公司通过关店优化、发力自有品牌推动零售转型，批零协同优势显著，维持增持评级。

    　　投资要点：

维持增持评级 。公司 2024年实现营业收入743.78亿元（-1.46%），归母净利润6.42 亿元（-59.83%），扣非归母净利润5.81 亿元（-62.08%）。业绩下滑主要因零售板块计提商誉及无形资产减值准备9.70 亿元，剔除该影响后净利润为12.03 亿元（-24.8%）。考虑到行业政策调整及市场竞争加剧，下调2025-2026 年EPS 预测至2.63/2.82元（原2.86/3.25 元），新增2027 年EPS 预测至3.04 元，给予2025年PE 12X，下调目标价至31.56 元，维持增持评级。

分销稳健增长，利润相对承压。2024 年分销业务收入529.84 亿元（+1.98%），收入增速放缓，一方面为行业政策影响及竞争相对激烈；另一方面为公司坚持传统业务做强做优，对部分长账龄客户主动调控销售。净利润9.22 亿元（-12.74%），主要由于应收账款回款延迟导致资金成本增加，以及2023 年政府征收地皮导致处置利得。

    　　公司积极推动分销板块高质量发展，优化品种结构，推动创新药占比提升，未来有望带来更高增长势能。同时，批零一体化导致两广地区双通道门店收入快速增长，新业态发展良好。

零售深度调整，加大专业化与差异化布局力度。2024 年国大药房收入223.57 亿元（-8.41%），主要由于行业政策变化、竞争相对加剧及门店优化；净利润-11.04 亿元，主要由于对商誉及无形资产计提减值9.70 亿元。国大药房从“规模增长”转向“高质量发展”，全年新增515 家直营及200 家加盟门店，关闭1273 家直营及389 家加盟门店，门店总数回落至9569 家，全面聚焦亏损治理。公司积极发展自有品牌业务，2024 年自有品牌销售额突破10 亿元，同比+46%；线上业务亦稳步增长，O2O/B2C/商保收入合计18.9 亿元。

战略优化聚焦长期竞争力。公司提出“高质量发展”为核心，分销板块通过创新药引进、零售诊疗扩张及数字化升级提升效率；零售板块通过门店优化、自有品牌发力及全渠道布局改善盈利能力。批零一体化协同优势显著，两广地区分销网络与全国零售终端的结合为处方外流奠定基础。