紫金矿业(601899)：业绩创历史新高 金、铜量价齐升

一季报业绩：2025Q1 公司实现营业收入789.3 亿元，同比+5.55%，环比+7.76%，归母净利润101.7 亿元，同比+62.39%，环比+32.15%，增长明显，主要受益于铜金量价齐升，业绩符合预期。

    　　金、铜量价齐升，利润同环比大幅增长

量：矿产金/矿产铜/矿产锌/矿产银产量分别为19.1 吨/28.8 万吨/8.8 万吨/104.2 吨，环比24Q4 +0.4 吨/+0.9 万吨/-0.9 万吨/-0.5 吨；销量分别为18.0吨/22.0 万吨/9.0 万吨/105.2 吨，环比24Q4 +1.2 吨/+1.5 万吨/+0.1 万吨/+1.7吨。产销量符合预期，金/铜产量完成全年目标22.5%/25%，单季度产金创历史新高。

成本&毛利：矿产金单位销售成本环比+6.8%上升较为明显，主要系品位下降等因素；矿产铜单位销售成本环比微增。叠加铜金销售价格环增，铜金毛利环比增长约25 亿。1）金：Q1 矿产金平均成本251 元/克，环比+6.8%，其中金锭/金精矿销售成本分别为312/179 元/克，环比+7.7%/+6.8%，叠加矿产金均价环比+12.0%，矿产金实现毛利70.4 亿，环比+13.4 亿。矿产金单位成本有所上升，系品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升所致。2）铜：Q1 矿产铜平均成本24107 元/吨，环比+0.4%，其中铜精矿/电积铜/ 电解铜销售成本分别为21032/ 29752/ 36784 元/ 吨， 环比+3.4%/-7.8%/+3.3%，叠加矿产铜均价环比+5.1%，矿产铜实现毛利83.4 亿，环比+11.6 亿。

费用&非经常性损益：比较明显的费用变化是：1）管理费用环比下降4.2亿至21.7 亿（每年Q4 偏高）；2）财务费用环比上升7.8 亿，主要系24Q4财务费用为负，实际上Q1 财务费用5.6 亿并不高，处于单季度较低水平。

资产+信用减值损失去年Q4 计提7.53 亿，Q1 计提0.45 亿，也是环比增利项。

加纳金矿完成交割，25 铜金重大项目加速释放产能公司已于4 月16 日完成对加纳Akyem 金矿收购，23 年加纳金矿实现销售收入5.74 亿美元，净利润1.28 亿美元，矿山及选厂运行稳定，设备状态良好，伴随金价中枢抬升，可利用资源大幅增长。25 年铜金重大项目持续推进，刚果（金）卡莫阿铜矿三期达产后，年产铜将提升至60 万吨，配套50 万吨/年铜冶炼厂将建成并形成新的利润增长点；萨瓦亚尔顿金矿露采240 万吨/年采选和5 吨/年黄金冶炼项目正在推进产能爬坡，达产后年产金约3.3 吨。公司2025 年产量目标，矿产铜达115 万吨、矿产金85 吨有望顺利完成。

盈利预测：金价中枢上行趋势下，公司黄金板块业绩有望持续上行，压舱石属性凸显。预计25-27 年实现归母净利润409.5/453.5/510.2 亿元，对应最新收盘价PE 11.6/10.4/9.3x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：主要产品价格波动风险；地缘政治及政策风险；汇率风险；安全环保及自然灾害风险；测算具有主观性。