三一重工(600031)：国际化持续发力 降本提效盈利弹性显现

　　事项：

公司发布2024 年年度报告，2024 年实现营业总收入783.8 亿元，同比增长5.90%，归母净利润59.8 亿元，同比增长31.98%，扣非归母净利润53.3 亿元，同比增长21.55%。单四季度实现营业总收入200.2 亿元，同比增长12.12%，归母净利润11.1 亿元，同比增长141.15%，扣非归母净利润7.1 亿元，同比增长343.81%。

    　　评论：

海外表现亮眼，降本增效盈利能力稳步提升。2024 年，全球工程机械市场受欧美需求疲软阶段性承压。在国内经济刺激政策的助力下，中国挖掘机市场率先实现反弹，挖机销量自3 月起实现增速转正，全年挖机内销10 万台，同比增长11.7%。公司作为挖机龙头，充分受益于行业复苏。公司持续加大海外布局，国际市场保持快速增长，国际化主营业务收入485.13 亿元，同比增长12.15%，国际主营业务收入占比63.98%，同比上升3.49pct。国内挖机复苏以及海外业务快速增长，共同助力公司利润向好。2024 年，公司综合毛利率、净利率分别为26.43%、7.83%，经追溯调整后，分别同比+0.25pct、+1.54pct。公司销售、管理、研发、财务费用率分别为7.0%、3.8%、6.9%、0.3%，分别较追溯调整后同比+0.1pct、+0.2pct、-1.0pct、+0.9pct。尽管海外持续加大海外拓展，期间费用率整体保持稳定。

各大区均实现增长，结构优化助力利润率向上。2024 年，公司海外各大区均取得亮眼表现，亚澳、欧洲、美洲、非洲收入分别为205.7 亿、123.2 亿、102.8亿、53.5 亿元，分别同比增长15.47%、1.86%、6.64%、44.02%。凭借产品型谱完善及渠道建设加速，公司在非洲、亚澳取得了高速的增长，在欧美行业大幅下滑的区域，取得了优于行业的表现。根据海关统计数据，公司挖掘机械、混凝土机械产品海外出口量均保持行业第一，市场地位稳固。受益于海外销售规模增大、产品结构改善，公司海外主营业务毛利率稳步提升，国际业务毛利率29.72%，上升0.26pct。除销售景气外，公司加速全球产能布局，印尼二期灯塔工厂完成扩产，全面加强全球化研发能力，推动全球研发中心建设，加快全球产品开发，全年上市海外产品超过40 款。共同助力公司做大做强海外市场，结构改善盈利能力持续提升。

行业龙头地位稳固，看好国内外需求共振。2024 年，公司挖掘机械、混凝土机械、起重机械、路面机械、桩工机械业务收入分别为303.7、143.7、131.2、30.0、20.8 亿元，分别同比+9.91%、-6.18%、+0.89%、+20.75%、-0.44%，挖掘机械和混凝土机械是公司的强势单品，分别连续14 年蝉联国内销量冠军、连续14 年蝉联全球第一品牌，行业龙头地位稳固。当前国内工程机械需求稳步复苏，高标准农田建设、水利工程、城中村改造、矿山投资等需求回暖，同时伴随化债持续推进，项目资金逐步到位，工程机械需求有望提升。同时由于国内挖机等设备逐步进入更新高峰期，下游需求复苏以及更新周期到来，有望助力国内工程机械进入景气周期。海外市场方面，东南亚、非洲、拉美等新兴市场受益于基建地产开发、工业及矿山投资加速，有望保持较高增长，公司海外渗透率有望持续提升。国内与海外需求稳中向好，龙头公司充分受益。

投资建议：公司是工程机械龙头之一，借助全球化战略加速转型，在工程机械低碳化、数智化变革的阶段，有望借助技术研发能力获得先发优势。由于国内非挖品类复苏趋缓以及公司海外持续发力，调整盈利预测，我们预计公司2025~2027 年收入分别为903.62、1080.53、1296.46 亿元（原预测2025~2026年收入分别为926.4、1075.4 亿元），分别同比增长15.3%、19.6%、20.0%，归母净利润分别为80.22、100.70、125.88 亿元（原预测2025~2026 年归母净利润分别为80.8、99.5 亿元），分别同比增长34.2%、25.5%、25.0%，EPS 分别为0.95、1.19、1.49 元；参考可比公司估值并结合公司行业龙头地位，给予公司2025 年25 倍PE，对应目标价为23.7 元，维持“强推”评级。