固德威(688390)：欧洲需求疲软拖累业绩 后续费用率有望持续改善

业绩简评

2025 年4 月28 日，公司发布年报及一季报，2024 年实现营收67.38亿元，同比下降8.36%；归母净亏损0.62 亿元。1Q25 实现营收18.82 亿元，同比增长67.13%；归母净亏损0.28 亿元。

    经营分析

储能逆变器出货下滑，导致公司整体盈利能力下降：公司2024 年并网逆变器销量为54.8 万台，同比+3%，实现收入22.2 亿元，同比-23%，毛利率19.78%，同比-9.65pct。储能逆变器销量5.12 万台，同比-67%，实现收入4.6 亿元，同比-71%，毛利率49.72%，同比-6.11PCT。储能电池销量217MWh，同比-36%，实现收入4.7亿元，同比-46%，毛利率31.78%，同比+6.82PCT。2024 年储能逆变器出货占比下降至8.54%，同比-13.91pct，储能逆变器作为高毛利产品，其销量下降直接导致整体毛利率下滑。

2024 年欧洲库存阴霾下，海外出货占比下降：2024 年公司境外逆变器销量30.65 万台，同比下降31%，占比从64.64%降至51.13%，欧洲市场受到高库存的影响，需求疲软，导致公司海外出货规模和占比显著下降，进一步压缩利润空间。

户用系统出货高增，盈利持续改善：公司2024 年户用分布式系统销量为959.87MW，同比+87%，实现营业收入30.6 亿元，同比增长85%，毛利率为14.11%，同比提升1.17pct。受益于国内组件价格的下降，公司户用系统盈利得到持续改善。

短期费用率承压，随着收入恢复增长，费用率有望逐步下降：2024年因收入下滑导致公司各项费用率升高，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.95%/4.81%/8.18%，三项费用率合计20.94%，同比增加3.92pct。1Q25 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.06%/4.57%/7.37%/0.10%，费用率合计19.1%，同比下降9.95pct。

    随着后续公司收入持续增长，预计费用率有望逐步下降。

    盈利预测、估值与评级

根据公司年报、一季报及我们对行业最新判断，预计2025-2027 年归母净利润分别为3.24、4.17、5.63 亿元，对应PE 为31、24、18 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    下游需求不及预期；行业竞争加剧；汇率大幅波动。