公牛集团(603195)：营收利润稳健增长 新能源业务成长性突出

　　24 年公司实现营收同比+7.24%，归母净利同比+10.39%，稳健增长；25Q1 营收同比+3.14%，归母净利同比+4.91%，受国内地产及消费环境较弱有所降速。

其中，24 年新能源业务持续高增、24 年及25Q1 盈利能力基本稳健，25 年推出股权激励机制，增强员工积极性。预计25-27 年归母净利润分别为46.7 亿元、51.0 亿元、56.4 亿元，25 年对应PE 为19.7x，维持“强烈推荐” 投资评级。

    　　公司发布2024 年报和2025Q1 季报。2024 年公司实现营业总收入168.31亿元，同比增长7.24%；实现归母净利润42.72 亿元，同比增长10.39%。

其中，2024Q4 单季营业总收入42.27 亿元，同比增长3.41%；归母净利润10.09 亿元，同比-4.55%。2025Q1 实现营业收入39.22 亿元，同比增长3.14%；实现归母净利润9.75 亿元，同比增长4.91%。

传统业务优势明显，新能源业务快速扩张。分产品看，24 年电连接/智能电工照明/ 新能源产品收入分别同比+4.01%/+5.42%/+104.75% 至76.8/83.3/7.8 亿元。具体来看：

    　　1）电连接：24 年产品产量同比-3.70%，销量同比-0.98%，主要系电连接产品库存量较去年同期小幅度下降。

2）智能电工照明产品：24 年产量同比+33.96%，销量+6.41%，主要系年底备库，造成库存量较去年同期增长。其中，（1）墙开业务：保持领先优势，持续推出蝶翼超薄、乐动拨杆系列进行高端化升级。（2）LED 照明业务：以爱眼健康光为核心，完善产品矩阵，提升品牌认可度。（3）智能无主灯业务：连接领先的分布式AI 语音控制系统，旨在打造全屋用电生态，预计仍有广阔发展空间。

3）新能源产品：24 年产量同比+109.68%，销量同比119.27%，主要系新能源产品销售增长势头良好。2025Q1 电连接和智能电工照明将继续稳定增长，新能源业务保持扩张增长势头。公司已基本完成“产品+渠道”双轮驱动布局：（1）产品端：公司打造差异化产品矩阵，“无极”系列树立行业标杆，“天际”系列新品即将上市，进一步丰富高端产品线。（2）渠道端：

公司C 端累计开发终端网点2.5 万多家，B 端累计开发运营商客户3000 多家。目前，公司充电品类在主流电商平台市占率处于领先地位，终端认知度与购买转化持续提升。

    　　国际化出海：产品共创与渠道协同并进，推动本土化运营能力提升。24 年境外业务收入2.39 亿元(同比+ 36.75%)；毛利率16.49%(同比-10.80pct)。

1）新兴市场：在东南亚围绕客户需求打造“插头”“基础款”等多样化系列产品，并向中东、南美等进军，与本地头部企业达成战略合作。

2）发达国家：在欧洲市场深化家庭储能、智能照明等产品类拓展，设立多个海外办事处，提升本土化销售能力。

    　　盈利能力稳健，销售费用率略微承压

1）毛利率来看，24 年公司整体盈利能力保持稳定,毛利率43.25%(同比+0.05pct), 其中，24Q4 毛利率43.62%(同比-3.15pct)。25Q1 公司毛利率为41.04%(同比-1.12pct)。分产品看，24 年电连接、智能电工照明、新能源毛利率分别为40.97%、46.18%、34.81%，同比分别+ 0.08pct、0.37pct、0.65pct。

2 ） 费用端来看， 24 年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为8.14%/4.35%/4.43%/-0.7%，同比+1.32/+0.36/+0.14/-0.01pct；24Q4 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为 7.35%/5.78%/5.42%/-0.75% ， 同比+0.4/+1.3/-0.6/-0.12pct ； 25Q1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为6.57%/4.7%/4%/-0.69%，同比-0.85/+0.51/-0.54/+0.01pct；3）净利率来看，24 年公司归母净利率25.38%，同比+0.72pct，其中，24Q4净利率23.82%，同比-1.95pct。25Q1 净利率24.86%，同比+0.4pct。

现金流表现稳健，公司经营稳健。2024 公司经营性现金流37.30 亿元，虽同比-10.97 亿元，但整体现金流仍维持充沛。25Q1 公司存货周转天数57.59天（同比+2.26 天）、应收账款周转天数6.68 天（同比-0.38 天）、应付账款周转天数86.37 天（同比+7.45 天）。

推出股权激励机制，增强员工积极性。1）限制性股票激励计划：公司拟以35.77 元/股的价格授予306.69 万股，覆盖核心管理层及业务骨干共计671人；2）特别人才持股计划：公司拟以71.54 元/股回购74.08 万股普通股，对公司特别人才设立持股计划。两项股权激励计划均分三期解锁，三期业绩考核目标为：25、26、27 年营收或净利润不低于前三个会计年度的平均水平且不低于前两个会计年度平均水平的110%。

盈利预测：由于24 年宏观需求偏弱，叠加地产需求较弱，因此下调盈利预测。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为46.7 亿元、51.0 亿元、56.4 亿元，同比分别+9%、+9%、+11%，25 年对应PE 为19.7x，维持“强烈推荐” 投资评级。

    　　风险提示：新业务发展不达预期，新渠道开拓不达预期，原材料价格大幅波动。